Nếu là một nhà đầu tư trái phiếu toàn cầu, đây là giai đoạn dễ khiến người ta mệt mỏi. Thâm hụt ngân sách phình to, lạm phát dai dẳng, chiến tranh thương mại và những cuộc xung đột địa chính trị đang đồng thời tạo sức ép lên thị trường.

Các bộ trưởng tài chính và lãnh đạo ngân hàng trung ương nhóm G20 họp trong tuần này có rất ít công cụ để xử lý những vấn đề trên trong ngắn hạn. Nhà đầu tư chờ đợi những tín hiệu rõ ràng hơn về kỷ luật tài khóa và khả năng kiểm soát nợ công.

Thị trường trái phiếu đã đưa ra một đánh giá khá khắc nghiệt.

Lợi suất trái phiếu Kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm chạm 4,8%, mức cao nhất kể từ khi Donald Trump tái đắc cử. Song câu chuyện lần này vượt xa nước Mỹ. Tại Nhật Bản, lợi suất trái phiếu kỳ hạn 30 năm lần đầu tiên vượt 3% trong khoảng ba thập niên. Tại châu Âu, mức tăng còn mạnh hơn.

Lợi suất trái phiếu kỳ hạn 10 năm của Pháp lên 4,25%, tăng 0,69 điểm phần trăm từ đầu năm. Tại Anh, lợi suất cùng kỳ hạn đạt 5,16%, tăng 0,68 điểm phần trăm.

Các nền kinh tế lớn đang đối diện một tổ hợp bất lợi gồm lạm phát, chi phí năng lượng và áp lực tài khóa. Pháp chịu sức ép từ một chính phủ thiểu số, khiến khả năng thông qua ngân sách trở nên mong manh. Nhật Bản lại theo đuổi các chương trình kích thích mới, với thêm chi tiêu công và vay nợ.

Mỹ vẫn là tâm điểm mỗi khi thị trường tài chính toàn cầu biến động. Đây là thị trường trái phiếu lớn nhất thế giới, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) là ngân hàng trung ương có ảnh hưởng lớn nhất và đồng USD vẫn giữ vai trò đồng tiền dự trữ chủ chốt. Washington cũng đang đối mặt với thâm hụt ngân sách liên bang cao trong năm thứ sáu liên tiếp.

Bộ trưởng Tài chính Scott Bessent cùng các quan chức tài chính và ngân hàng trung ương tập trung tại Asheville, North Carolina, dĩ nhiên không phải nguyên nhân trực tiếp khiến lợi suất tăng. Nhưng những cuộc thảo luận tại đây chưa tạo ra cảm giác về một chương trình đủ mạnh để xử lý căn nguyên của vấn đề.

“Thế giới ngập trong nợ… và cách duy nhất để thoát khỏi tình trạng này là tăng trưởng nhanh hơn tốc độ tích lũy nợ”, ông Bessent nói.

Lập luận này có cơ sở, nhưng tăng trưởng kinh tế không thể xuất hiện theo mệnh lệnh. GDP Mỹ chỉ tăng 2,1% trong 12 tháng qua. Trong năm tài khóa hiện tại, thâm hụt ngân sách liên bang được dự báo tương đương khoảng 6% GDP, gần với mức của năm tài khóa trước.

Ngay cả một cú hích năng suất lớn từ AI cũng khó giải quyết bài toán nợ trong thời gian ngắn.

Các nhà kinh tế Doug Elmendorf, Karen Dynan và Louise Sheiner gần đây mô phỏng những kịch bản trong đó AI giúp năng suất tăng bền vững thêm 0,5 điểm phần trăm mỗi năm, với các giả định khác nhau về việc làm. Trong tất cả kịch bản, tỷ lệ nợ công trên GDP vẫn tiếp tục tăng, dù tốc độ tăng chậm hơn đôi chút.

Tăng trưởng phía cung còn có một hệ quả đáng chú ý: lãi suất có thể tăng theo. Khi lãi suất cao hơn, chi phí trả lãi của chính phủ cũng tăng, qua đó làm suy giảm một phần lợi ích từ tăng trưởng.

AI thậm chí có thể mở ra một chu kỳ vay nợ mới. Nếu đầu tư vào trung tâm dữ liệu, chip và hạ tầng AI tiếp tục bùng nổ, nhu cầu huy động vốn của khu vực tư nhân sẽ tăng mạnh.

Nhiều nhà đầu tư Phố Wall từng hoan nghênh khi Bessent đề cập mục tiêu đưa thâm hụt ngân sách xuống 3% GDP. Quốc hội Mỹ chưa cho thấy khả năng thực hiện một chương trình cắt giảm đủ lớn để đạt mục tiêu đó.

Thị trường trái phiếu cũng bắt đầu nhìn xa hơn những tuyên bố chính sách ngắn hạn.

Một số ý tưởng can thiệp vào thị trường, chẳng hạn mua lại trái phiếu Kho bạc để làm chậm tốc độ tăng lợi suất, có thể giúp ổn định tâm lý trong ngắn hạn. Tuy nhiên, nếu nhà đầu tư nhận thấy chính phủ đang cố kiểm soát giá vốn thay vì xử lý nguyên nhân khiến lợi suất tăng, niềm tin vào thị trường có thể suy yếu.

Tại cuộc gặp với Ngân hàng Trung ương Nhật Bản, Bessent nhắc lại quan điểm ủng hộ một đồng yen mạnh hơn. Washington có lý do để quan tâm. Lợi suất trái phiếu Nhật Bản tăng có thể khiến nhà đầu tư Nhật chuyển vốn khỏi tài sản Mỹ và đưa tiền về nước.

Chính sách của chính quyền Mỹ cũng đang góp phần tạo thêm áp lực lạm phát. Xung đột với Iran làm gián đoạn hoạt động vận chuyển dầu qua các tuyến đường quan trọng ở Trung Đông, đẩy giá năng lượng lên cao. Chính sách thuế quan của Washington cũng khiến các đồng minh như Canada lo ngại về tác động đối với lạm phát và tăng trưởng.

Lợi suất trái phiếu Mỹ đang quay lại vùng từng xuất hiện trong giai đoạn 2002-2006, trước cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu.

Sức ép không chỉ nằm ở Mỹ. Lợi suất đang tăng trên nhiều nền kinh tế phát triển khi nhà đầu tư phải đánh giá đồng thời lạm phát, tác động tiềm năng của AI và những kế hoạch chi tiêu quy mô lớn của các chính phủ trong bối cảnh địa chính trị biến động.

Mỹ có một lợi thế quan trọng: tăng trưởng được dự báo cao hơn phần lớn các nền kinh tế lớn trong những năm tới, nhờ đầu tư AI và sức tiêu dùng tương đối vững. Châu Âu và châu Á đối mặt với tốc độ tăng trưởng thấp hơn nhiều. Một số dự báo cho thấy tăng trưởng của các khu vực này có thể chỉ quanh 1% trong năm nay và năm tới, chưa bằng một nửa tốc độ dự kiến của Mỹ.

Các chính phủ đang cam kết kiểm soát chi tiêu, song nhu cầu tăng ngân sách quốc phòng khiến bài toán trở nên phức tạp. Việc cắt giảm lương hưu và phúc lợi xã hội trong khi tăng chi tiêu quốc phòng có thể buộc nhiều chính phủ tiếp tục vay thêm.

Lợi suất tăng cũng có thể phản ánh một cách nhìn tích cực hơn: đầu tư công và tư nhân có thể tạo thêm động lực cho tăng trưởng. Nhưng về dài hạn, châu Âu và châu Á phải đối mặt với áp lực nhân khẩu học nghiêm trọng hơn Mỹ. Dân số già hóa và lực lượng lao động thu hẹp sẽ hạn chế khả năng tăng trưởng nếu năng suất không được cải thiện nhờ công nghệ.

Áp lực này đặt ra vấn đề về khả năng tạo nguồn thu để thanh toán những khoản nợ ngày càng lớn.

Vấn đề trọng yếu vẫn xoay quanh tài khoá.

Nhật Bản là trường hợp điển hình. Dù thâm hụt ngân sách hiện không quá lớn, Thủ tướng Sanae Takaichi đã cam kết tăng vay nợ và chi tiêu để hỗ trợ đầu tư vào các ngành công nghiệp trong nước, đồng thời giảm thuế tiêu dùng trong thời gian nhất định.

IMF dự báo kinh tế Nhật Bản chỉ tăng 0,6% trong năm nay, thấp hơn nhiều so với mức 2,3% của Mỹ. Nợ công Nhật Bản tương đương khoảng 200% GDP, thuộc nhóm cao nhất thế giới sau nhiều thập niên chính phủ sử dụng chi tiêu công và vay nợ để chống giảm phát.

Theo Liên Hợp Quốc, dân số Nhật Bản có thể giảm khoảng 20% trong 50 năm tới. Lực lượng lao động thu hẹp sẽ khiến việc duy trì tăng trưởng và tạo nguồn thu để thanh toán nghĩa vụ nợ trở nên khó khăn hơn.

Lợi suất trái phiếu Nhật Bản kỳ hạn 30 năm đã tiến gần mức kỷ lục 4,2%.

Hiển nhiên, quy mô nợ là mối quan tâm lớn của các nhà đầu tư.

“Nhật Bản đã tăng trưởng thấp và phát hành nợ trong một thời gian rất, rất dài”, ông nói.

Nhật Bản vẫn sở hữu một lượng tài sản nước ngoài lớn, có thể được sử dụng để tài trợ cho chi tiêu trong tương lai hoặc giảm nợ. Phần lớn nợ chính phủ Nhật Bản do các nhà đầu tư trong nước nắm giữ.

Tại châu Âu, bài toán cũng tương tự. Các chính phủ gặp khó khăn trong việc cắt giảm phúc lợi xã hội trong khi nhu cầu tăng chi tiêu quốc phòng ngày càng lớn. Chi tiêu quốc phòng có thể tạo thêm động lực cho tăng trưởng, đồng thời làm tăng nhu cầu vay nợ.

Các nhà lãnh đạo G20 khó có thể làm dịu thị trường trái phiếu chỉ bằng những tuyên bố tại hội nghị. Nhà đầu tư đang đòi hỏi những kế hoạch tài khóa đủ đáng tin cậy để kiểm soát nợ, duy trì tăng trưởng và khôi phục niềm tin vào khả năng quản trị tài chính công.