Tôi tin vào những gì Jerome Powell nói khi ông khẳng định rằng bản thân và các đồng sự tại Fed quyết tâm đưa lạm phát quay trở về mức mục tiêu 2%. Tôi cũng tin họ hiểu rõ tầm quan trọng của việc duy trì niềm tin của công chúng vào cam kết đó. Chỉ cần một chút nghi ngờ cũng có thể khiến công việc của họ trở nên khó khăn hơn rất nhiều. Vì vậy, khi bối cảnh kinh tế thay đổi, Fed buộc phải giải thích các điều chỉnh chính sách một cách hợp lý, nhằm củng cố niềm tin thay vì làm nó lung lay.

Tuy nhiên, điều này không hề dễ dàng, nhất là khi nền kinh tế liên tục chịu những cú sốc từ nhiều phía. Quyết định hạ lãi suất gần đây và những tranh luận xung quanh chính là ví dụ rõ ràng. Việc giảm lãi suất là hợp lý và đáng lẽ có thể được giải thích rất đơn giản. Nhưng cách Fed trình bày lại quá phức tạp, khiến thông điệp trở nên khó hiểu và thiếu sức thuyết phục. Khi thông điệp bị rối, niềm tin của thị trường cũng dễ bị ảnh hưởng.

Lẽ ra, Fed chỉ cần nói một cách rõ ràng như sau:

“Chúng tôi vẫn kiên định với mục tiêu lạm phát 2% và cho rằng sản lượng tiềm năng tăng khoảng 2% mỗi năm. Vì vậy, chúng tôi muốn thấy tổng cầu tăng đều đặn ở mức khoảng 4%. Hiện tổng cầu đang tăng nhanh hơn mức đó, nhưng đà tăng đã chậm lại và chúng tôi tin xu hướng này sẽ tiếp tục với mức lãi suất mới 4% đến 4,25%. Nếu tổng cầu không giảm như kỳ vọng, chúng tôi sẽ tăng lãi suất. Nếu cầu giảm quá nhanh, chúng tôi sẽ cắt giảm thêm.”

Thay vào đó, Fed lại trình bày theo một cách quá phức tạp. Tóm gọn lại thì thông điệp của họ như sau:

“Tình hình hiện nay rất khó đoán. Tùy theo cách đo, lạm phát vẫn cao hơn mục tiêu. Thuế quan đang đẩy giá tăng, hiện chưa nhiều, nhưng có thể sẽ tăng thêm. Tuy nhiên, cú sốc này có thể chỉ là tạm thời. Trong khi đó, thị trường lao động đang hạ nhiệt. Vẫn còn đủ việc làm, nhưng điều đó có thể không kéo dài nếu không điều chỉnh chính sách. Việc đánh giá tình hình cũng không dễ, vì số liệu việc làm rất biến động, một phần do chính sách nhập cư bị siết chặt. Mức độ bất định cao có thể khiến tiêu dùng và đầu tư chững lại. Nhìn chung, cán cân rủi ro cho hai mục tiêu của Fed là việc làm và lạm phát đã thay đổi, nên việc cắt giảm lãi suất là hợp lý. Nhưng chính sách hiện tại vẫn mang tính kiềm chế, vì so với mức lãi suất ‘trung lập’, chúng tôi vẫn đang điều hành ở mức cao hơn. Dù vậy, chúng tôi cũng không chắc mức trung lập là bao nhiêu, có thể khoảng 1% sau điều chỉnh theo lạm phát.”

Nếu đọc kỹ, có thể thấy cả hai thông điệp đều truyền tải một nội dung tương tự: chính sách hiện tại vẫn hạn chế và mục tiêu là làm chậm lại tốc độ tăng của tổng cầu. Tuy nhiên, điểm khác biệt lớn nằm ở cách diễn đạt. Cách giải thích đơn giản giúp người nghe hiểu được Fed đang theo đuổi điều gì và sẽ phản ứng ra sao nếu tình hình không như kỳ vọng. Trong khi đó, lời giải thích của Fed lại khiến mọi thứ rối rắm, đặc biệt vì đặt quá nhiều trọng tâm vào khái niệm “lãi suất trung hòa.”

Vấn đề là lãi suất trung hòa là một khái niệm thay đổi tùy hoàn cảnh. Về dài hạn, đây là mức lãi suất cân bằng giữa tiết kiệm và đầu tư khi nền kinh tế ở trạng thái toàn dụng lao động và lạm phát ổn định. Dù là chỉ số thú vị, nhưng nó không giúp ích nhiều cho việc ra quyết định trong ngắn hạn.

Trong ngắn hạn, lãi suất trung hòa luôn biến động do ảnh hưởng của nhiều yếu tố như lạm phát, thất nghiệp, chính sách tài khóa, thuế quan và năng suất. Người ta có thể ước tính nó bằng các mô hình kinh tế, nhưng kết quả không bao giờ hoàn toàn chính xác và luôn thay đổi theo thời gian. Thực tế, cách đơn giản và hiệu quả nhất vẫn là theo dõi xem tổng cầu đang tăng hay giảm. Nếu tổng cầu giảm đều, tức chính sách đang phát huy tác dụng. Và như vậy, ta lại quay về với lời giải thích đơn giản ban đầu.

Tuần trước, Stephen Miran, thành viên mới nhất của Fed, đã có một bài phát biểu vô tình làm rõ sự rắc rối xoay quanh khái niệm lãi suất trung hòa. Ông cho rằng mức lãi suất này hiện thấp hơn nhiều so với nhận định của phần lớn các nhà hoạch định chính sách. Ông còn đưa ra các con số cụ thể: giảm 62–73 điểm cơ bản do ảnh hưởng từ thuế quan (vì thuế giúp tăng thu ngân sách và tiết kiệm quốc gia), giảm 36 điểm cơ bản do siết nhập cư (vì tăng dân số chậm làm giảm nhu cầu đầu tư), và giảm thêm 6–31 điểm cơ bản do các thay đổi thuế gần đây (giúp giảm thâm hụt ngân sách, tức tăng tiết kiệm).

Ông Miran cũng tính đến những yếu tố theo chiều ngược lại như số liệu thị trường về lãi suất trung hòa, ảnh hưởng tạm thời đến giá cả (ví dụ độ trễ trong thống kê giá thuê nhà), và những yếu tố tác động đến sản lượng như bãi bỏ quy định và chính sách thuế có thể làm tăng sản lượng tiềm năng, từ đó giảm áp lực lạm phát.

Chúng ta cần ghi nhận nỗ lực minh bạch của ông Miran khi công khai phương pháp tính toán. Tuy nhiên, các ước tính kiểu này luôn gây tranh cãi, và ngay chính Miran cũng từng đưa ra những phân tích trái ngược. Lập luận rằng chính sách tài khóa hiện tại đang giúp tăng tiết kiệm và kéo lãi suất trung hòa xuống là điều khó thuyết phục. Quan trọng hơn, tất cả những phép tính này lại khiến người ta quên mất câu hỏi cốt lõi của chính sách tiền tệ: Tổng cầu có đang đi đúng hướng để đưa lạm phát về gần mức 2% hay không?

Những người ủng hộ chính sách tiền tệ dựa trên mục tiêu tổng cầu — còn gọi là GDP danh nghĩa — từ lâu đã chỉ ra nhiều lợi ích ngoài sự đơn giản. Trong bối cảnh hiện nay, những lợi ích đó càng trở nên rõ ràng. Ví dụ, một cú sốc như thuế quan có thể khiến giá tăng nhưng lại làm giảm việc làm. Trong tình huống đó, Fed nên ưu tiên kiểm soát lạm phát hay hỗ trợ thị trường lao động?

Nếu chuyển sang mục tiêu tổng cầu, Fed sẽ ở vị thế trung lập hơn. Khi tổng cầu ổn định, Fed không cần tăng lãi suất để kiểm soát lạm phát cũng không cần giảm lãi suất để hỗ trợ việc làm. Cách tiếp cận này giúp Fed thoát khỏi thế tiến thoái lưỡng nan trong ngắn hạn, vì mục tiêu tổng cầu cho phép bỏ qua những cú sốc cung tạm thời. Nếu tổng cầu ổn định, lạm phát rồi cũng sẽ ổn định theo. Những lần lạm phát tăng vọt sẽ không khiến kỳ vọng thị trường bị dao động quá mức.

Dĩ nhiên, việc đặt mục tiêu tổng cầu không có nghĩa là mọi khó khăn trong dự báo tăng trưởng và lạm phát sẽ biến mất. Một dự báo GDP danh nghĩa chính xác vẫn đòi hỏi Fed phải phân tích đầy đủ các yếu tố như Miran đã đề cập, và nhiều yếu tố khác nữa. Nhưng nếu Fed trình bày chính sách xoay quanh tổng cầu, họ sẽ đặt trọng tâm đúng chỗ. Cách làm này giúp truyền đạt chính sách hiệu quả hơn, giúp thị trường hiểu rõ Fed có thể làm gì và không thể làm gì, đồng thời cho phép điều chỉnh kịp thời nếu có sai sót.

Tháng 8 vừa rồi, sau đợt rà soát chính sách định kỳ, Jerome Powell công bố thay đổi trong "khuôn khổ" điều hành của Fed. Tuy nhiên, thay đổi lần đó không mang nhiều ý nghĩa. Fed đã từ bỏ kế hoạch cố tình để lạm phát vượt mục tiêu để bù lại giai đoạn trước đó, vì như Powell thừa nhận, cách làm đó “không còn phù hợp.”

Tin tốt là quá trình rà soát vẫn chưa kết thúc. Fed vẫn đang cân nhắc điều chỉnh cách công bố chính sách. Và lời khuyên của tôi là: Hãy đơn giản thông điệp, và nói nhiều hơn về tổng cầu.