Điều đó đặt ra một câu hỏi lớn cho giới đầu tư: Warsh sẽ trở thành kiểu Chủ tịch Fed nào? Chỉ trích một thể chế từ bên ngoài luôn khác rất xa với việc trực tiếp điều hành nó. Và khoảng cách giữa quan điểm học thuật với thực tiễn hoạch định chính sách thường rộng hơn nhiều so với tưởng tượng.

Hai mối quan tâm đang nổi lên trên thị trường. Thứ nhất là liệu Warsh có chịu sức ép từ Tổng thống Donald Trump – người được cho là ưu tiên lãi suất thấp nhằm hỗ trợ tăng trưởng và thị trường tài sản. Thứ hai là liệu quan điểm của ông về việc Fed nên hạn chế phát tín hiệu chính sách chi tiết hơn có làm gia tăng biến động trên thị trường tài chính.

Tuy nhiên, cả hai vấn đề này có thể không phải là rủi ro lớn nhất. Trong nhiệm kỳ trước, Trump từng nhiều lần công khai gây sức ép với Chủ tịch Fed Jay Powell nhưng không đạt được nhiều kết quả. Đối với Warsh, việc đánh đổi uy tín cá nhân và di sản nghề nghiệp để phục vụ các ưu tiên chính trị ngắn hạn sẽ là lựa chọn khó hợp lý.

Tương tự, tác động thực sự của chính sách định hướng trước – hay "forward guidance" – đối với hành vi thị trường vẫn còn là chủ đề gây tranh luận. Giới đầu tư thường coi đây là công cụ quan trọng, nhưng bằng chứng thực nghiệm về hiệu quả của nó không phải lúc nào cũng thuyết phục.

Mối quan tâm đáng kể hơn nằm ở cách Warsh nhìn nhận bảng cân đối kế toán trị giá khoảng 7.000 tỉ USD của Fed.

Warsh từ lâu đã bày tỏ sự hoài nghi sâu sắc với chính sách nới lỏng định lượng (QE) – chương trình mua trái phiếu quy mô lớn được Fed triển khai nhằm ổn định thị trường và hỗ trợ nền kinh tế sau các cú sốc tài chính. Quan điểm này không phải mới xuất hiện. Nó từng là một trong những bất đồng chính sách đáng chú ý khiến ông rời Fed hơn một thập niên trước.

Hiện nay, ông tiếp tục phản đối việc duy trì bảng cân đối kế toán ở quy mô lớn, với lập luận rằng điều đó làm suy yếu kỷ luật tài khóa. Theo quan điểm của ông, khi chi phí vay mượn của chính phủ được giữ ở mức thấp thông qua các hoạt động mua tài sản của ngân hàng trung ương, áp lực kiểm soát thâm hụt ngân sách cũng giảm đi.

Lập luận này có tính logic nhất định. Nếu bảng cân đối kế toán lớn của Fed giúp kéo giảm lợi suất trái phiếu dài hạn, chi phí đi vay thấp hơn sẽ khuyến khích khu vực công tiếp tục mở rộng nợ. Trong bối cảnh nợ công Mỹ liên tục tăng, việc thu hẹp bảng cân đối kế toán có thể được xem như một cơ chế khôi phục kỷ luật tài khóa.

Nhưng đây cũng là nơi xuất hiện nhiều tranh cãi.

Khó có thể hình dung rằng các nhà lập pháp tại Washington thực sự xây dựng kế hoạch chi tiêu dựa trên quy mô bảng cân đối kế toán của Fed. Việc cho rằng các nghị sĩ nhìn vào QE rồi kết luận rằng họ có thể vay mượn nhiều hơn dường như là một cách diễn giải quá đơn giản.

Tuy nhiên, lập luận của Warsh không nhất thiết đòi hỏi hành vi đó phải diễn ra một cách trực tiếp. Chỉ cần QE góp phần hạ thấp lợi suất trái phiếu chính phủ và làm giảm chi phí tài trợ của chính phủ thì cơ chế này đã có thể tạo ra hiệu ứng khuyến khích gián tiếp.

Vấn đề là mức độ tác động của QE lên lợi suất dài hạn vẫn chưa rõ ràng. Ngoài những giai đoạn khủng hoảng nghiêm trọng – khi ngay cả những người hoài nghi cũng thừa nhận việc Fed can thiệp là cần thiết – phần lớn nghiên cứu cho thấy tác động của QE lên lợi suất có thể tương đối hạn chế, nhiều khả năng dưới nửa điểm phần trăm.

Nhưng ngay cả khi tác động đó không quá lớn, vẫn có lý do để đồng tình với một phần quan điểm của Warsh.

QE không chỉ ảnh hưởng đến lãi suất. Nó còn làm dịu biến động trên thị trường bằng cách bơm thanh khoản dồi dào vào hệ thống tài chính. Điều này giúp ổn định hoạt động thị trường trong ngắn hạn, nhưng cũng có thể làm suy yếu chức năng cảnh báo của giá cả.

Biến động thị trường đôi khi đóng vai trò như tín hiệu cảnh báo đối với các nhà hoạch định chính sách – chẳng hạn khi mức phát hành nợ của chính phủ trở nên quá lớn hoặc khi rủi ro tài chính bắt đầu tích tụ. Nếu thanh khoản dư thừa khiến những tín hiệu đó bị che khuất, các mất cân đối có thể tiếp tục mở rộng mà không bị chú ý đúng mức.

Tuy nhiên, rủi ro lớn hơn nằm ở khả năng Warsh có thể tiếp cận vấn đề này theo hướng quá cứng nhắc.

Một bảng cân đối kế toán nhỏ hơn có thể là mục tiêu hợp lý. Ngân hàng trung ương không nên hấp thụ quá nhiều rủi ro lẽ ra phải thuộc về khu vực tư nhân. Việc bảo vệ thị trường khỏi biến động trong thời gian dài có thể vô tình khuyến khích hành vi chấp nhận rủi ro quá mức và tạo ra các mất cân đối mới.

Nhưng việc thu hẹp bảng cân đối kế toán quá nhanh cũng có thể gây ra những hệ quả khó lường.

Khi quy mô tài sản của Fed giảm xuống, lượng dự trữ mà các ngân hàng gửi tại Fed cũng sẽ giảm theo. Điều đó khiến thanh khoản trở nên khan hiếm hơn và có thể làm tăng chi phí tài trợ trong hệ thống tài chính.

Trong môi trường như vậy, các ngân hàng có thể thu hẹp hoạt động cung cấp thanh khoản cho những khu vực khác của thị trường, từ tín dụng tư nhân đến các cấu trúc tài chính có đòn bẩy cao. Đồng thời, thị trường sẽ cần tìm những người mua mới cho lượng lớn trái phiếu chính phủ mà Fed không còn nắm giữ.

Trong kịch bản thuận lợi, nhu cầu này sẽ đến từ các nhà đầu tư dài hạn như công ty bảo hiểm hay quỹ tài sản quốc gia. Nhưng cũng không loại trừ khả năng dòng vốn sẽ đến từ các chủ thể sử dụng đòn bẩy cao hoặc những cấu trúc tài chính mới chưa được kiểm chứng đầy đủ.

Cách tiếp cận hợp lý có lẽ không phải là một cuộc cải tổ mạnh tay mà là một lộ trình thận trọng hơn: đặt giới hạn cho quy mô bảng cân đối kế toán, giảm dần sự phụ thuộc của thị trường vào thanh khoản dư thừa và duy trì các yêu cầu vốn nghiêm ngặt đối với hệ thống ngân hàng.

Câu hỏi quan trọng cuối cùng vẫn là liệu Warsh sẽ là một nhà thực dụng hay một người theo đuổi nguyên tắc đến cùng. Nếu ông thực sự nắm quyền điều hành Fed, thị trường có thể sẽ không phải chờ quá lâu để có câu trả lời.