Tháng trước tại Jackson Hole, ông Kevin Warsh phát đi thông điệp cứng rắn hơn dự kiến về lạm phát Mỹ. Ông cho rằng các nhà hoạch định chính sách tiền tệ vẫn còn nhiều việc phải làm nếu áp lực giá không hạ nhiệt đủ nhanh và rõ ràng. Phát biểu này phần nào giải tỏa mối lo của thị trường, vốn đã dành nhiều thời gian theo dõi liệu Warsh có giữ được khoảng cách với sức ép từ Tổng thống Donald Trump về việc hạ lãi suất hay không.

Cuộc họp chính sách tháng 9 đang đưa những tuyên bố đó đến một phép thử thực tế. Nếu Fed tăng lãi suất 25 điểm cơ bản, đây sẽ là lần điều chỉnh theo hướng thắt chặt đầu tiên sau hơn ba năm. Dữ liệu kinh tế hiện tại cho thấy một động thái như vậy có cơ sở, dù nó cũng kéo theo rủi ro đối với tăng trưởng và thị trường tài chính.

Lạm phát vẫn là vấn đề lớn nhất. Chỉ số giá tiêu dùng tháng 8 tăng 3,4% so với cùng kỳ năm trước, trong khi CPI lõi, loại trừ thực phẩm và năng lượng, đã nhích lên trong tháng. Mức 3,4% chưa phải dấu hiệu của một vòng xoáy giá cả mất kiểm soát, nhưng khoảng cách với mục tiêu 2% của Fed vẫn quá lớn để ngân hàng trung ương có thể xem nhẹ.

Sức cầu trong nền kinh tế Mỹ cũng chưa suy yếu đủ rõ. Bảng lương tăng mạnh trong tháng trước, còn các doanh nghiệp tiếp tục chi rất lớn cho trung tâm dữ liệu, chip và hạ tầng trí tuệ nhân tạo. Làn sóng đầu tư AI đang trở thành một nguồn thúc đẩy đáng kể đối với chi tiêu vốn, cho thấy nền kinh tế vẫn còn khả năng hấp thụ chi phí tín dụng cao.

Áp lực giá còn có thể đến từ năng lượng và thương mại. Xung đột với Iran đẩy chi phí năng lượng tăng, trong khi thuế quan khiến hàng nhập khẩu đắt hơn. Giá xăng tăng cũng ảnh hưởng đến kỳ vọng lạm phát của các hộ gia đình, tạo thêm nguy cơ doanh nghiệp chuyển chi phí cao hơn sang người tiêu dùng.

Fed Cleveland dự báo lạm phát PCE lõi, thước đo được FOMC theo dõi sát, có thể lên khoảng 3,5% trong tháng này. Con số đó vẫn cao hơn đáng kể mục tiêu 2%, cho thấy nhiệm vụ đưa lạm phát trở lại vùng an toàn còn khá xa.

Trong chính sách tiền tệ, hướng đi của lạm phát quan trọng chẳng kém mức hiện tại. Một nền kinh tế có sức cầu còn tốt, trong khi giá cả tiếp tục cao hơn mục tiêu, sẽ khiến Fed phải cân nhắc nguy cơ phản ứng chậm hơn cần thiết. Một lần tăng 25 điểm cơ bản có thể giúp ngân hàng trung ương tạo thêm khoảng đệm trước khi áp lực giá trở nên khó kiểm soát hơn.

Warsh từng nói điều kiện tài chính chưa đặc biệt thắt chặt và quyết định tháng 9 sẽ phụ thuộc vào dữ liệu. Dữ liệu mới nhất chưa cho thấy lạm phát đang giảm nhanh, trong khi một số áp lực còn có chiều hướng ngược lại. Nếu Fed tăng lãi suất, quyết định ấy sẽ phù hợp với nguyên tắc mà Warsh đã đặt ra tại Jackson Hole.

Uy tín của ngân hàng trung ương cũng nằm trong phép tính này. Nhà đầu tư không chỉ quan tâm lãi suất hôm nay ở mức nào, mà còn muốn biết những cảnh báo từ Fed có giá trị đến đâu khi dự báo chính sách những tháng tới. Một thông điệp cứng rắn nhưng không đi kèm hành động trong bối cảnh dữ liệu vẫn bất lợi có thể khiến thị trường thay đổi cách đánh giá các tín hiệu tiếp theo.

Người Trung Quốc có câu “nhất ngôn cửu đỉnh”, lời nói của người có trách nhiệm phải có trọng lượng. Fed vẫn có quyền thay đổi quan điểm khi dữ liệu thay đổi, nhưng sự nhất quán giữa số liệu, thông điệp và hành động là yếu tố quan trọng để duy trì niềm tin. Với một ngân hàng trung ương có ảnh hưởng tới gần như mọi thị trường tài chính lớn, niềm tin ấy có giá trị rất thực tế.

Thị trường trái phiếu đang cho thấy một phần của sức ép đó. Lợi suất trái phiếu Kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm đã lên mức cao nhất kể từ năm 2007, khiến chi phí vay của Chính phủ Mỹ tăng theo. Nếu nhà đầu tư tiếp tục đòi hỏi mức bù rủi ro lạm phát cao hơn để nắm giữ trái phiếu dài hạn, áp lực lên bài toán tài khóa của Washington sẽ ngày càng rõ.

Độc giả Việt Nam có thể cảm nhận tác động của câu chuyện này qua tỷ giá, dòng vốn và chi phí vốn. Khi lợi suất trái phiếu Mỹ tăng, tài sản bằng USD có thể trở nên hấp dẫn hơn, khiến dòng tiền quốc tế điều chỉnh phân bổ. Thị trường chứng khoán các nước mới nổi, trong đó có Việt Nam, cũng phải tính đến thay đổi trong mặt bằng lợi suất toàn cầu.

Một quyết định của Fed vì thế không dừng lại trong phòng họp ở Washington. Nó có thể xuất hiện sau đó trên thị trường ngoại hối, trái phiếu, cổ phiếu và trong các quyết định vay vốn của doanh nghiệp ở những nền kinh tế cách Mỹ hàng chục ngàn kilomet.

Fed vẫn phải tính đến mặt trái của việc tăng lãi suất. Nếu chính sách tiền tệ quá chặt trong lúc tăng trưởng bắt đầu giảm tốc, doanh nghiệp có thể cắt giảm đầu tư, người tiêu dùng hạn chế chi tiêu và thị trường lao động suy yếu nhanh hơn. Ngân hàng trung ương phải cân bằng giữa nguy cơ để lạm phát kéo dài và nguy cơ siết chính sách quá mạnh.

Dữ liệu hiện tại chưa cho thấy nền kinh tế Mỹ đang cần một cú hích lớn để chống suy giảm. Lạm phát vẫn cao, sức cầu còn tương đối vững, đầu tư AI tiếp tục tăng và chi phí năng lượng đang tạo thêm áp lực. Những yếu tố này giúp Fed có thêm cơ sở để ưu tiên kiểm soát giá cả trong cuộc họp tháng 9.

Thị trường cũng đã phần nào chuẩn bị cho khả năng tăng lãi suất. Sau báo cáo CPI mới nhất, nhà đầu tư đặt cược khoảng 90% khả năng Fed tăng 25 điểm cơ bản. Bởi khả năng này đã được phản ánh đáng kể vào giá tài sản, phản ứng của thị trường sẽ phụ thuộc nhiều vào thông điệp đi kèm hơn là chính mức tăng.

Nếu Fed tăng lãi suất nhưng phát tín hiệu tạm dừng, thị trường có thể hiểu đây là một động thái nhằm ngăn lạm phát quay lại mà chưa mở ra một chu kỳ thắt chặt mới. Nếu Fed phát tín hiệu tiếp tục tăng, lợi suất trái phiếu và đồng USD có thể chịu thêm tác động. Còn nếu giữ nguyên lãi suất, thị trường sẽ phải tìm lời giải thích cho khoảng cách giữa những cảnh báo trước đó và quyết định thực tế.

Sức ép chính trị khiến bài toán này nhạy cảm hơn. Trump đã nhiều lần thúc đẩy lãi suất thấp hơn, trong khi Warsh dành những tháng đầu tiên trên cương vị mới để nhấn mạnh rằng chính sách tiền tệ phải dựa trên dữ liệu. Bất kỳ quyết định nào của Fed cũng sẽ được soi dưới lăng kính đó, đặc biệt khi cuộc bầu cử giữa kỳ Mỹ đang đến gần.

Một ngân hàng trung ương độc lập không có nghĩa lúc nào cũng phải tăng lãi suất để chứng minh sự cứng rắn. Điều quan trọng là quyết định phải giải thích được bằng dữ liệu và nhất quán với nguyên tắc mà chính ngân hàng trung ương đã công bố. Khi lạm phát vẫn cao hơn mục tiêu, áp lực giá chưa giảm rõ rệt và lợi suất trái phiếu đang tăng, thị trường có cơ sở để chờ xem Warsh sẽ biến những cảnh báo tại Jackson Hole thành chính sách như thế nào.

Trong chính sách tiền tệ, nói đúng thời điểm đã khó, làm đúng lúc còn khó hơn. Warsh đang đứng trước một thời điểm mà mỗi điểm phần trăm của lạm phát, mỗi điểm cơ bản của lãi suất và mỗi thay đổi trong lợi suất trái phiếu đều có thể trở thành phép đo cho lời cam kết về một Fed dựa trên dữ liệu.