Tập đoàn Volkswagen (VW) đã chứng kiến nhiều “bi kịch” về công ty trong những năm qua, nhưng cuộc họp Hội đồng Giám sát diễn ra vào thứ Năm có thể sẽ là đỉnh điểm của mọi kịch tính. Hàng chục nghìn việc làm, 4 nhà máy tại Đức và một cấu trúc tập đoàn cồng kềnh, kém hiệu quả, tất cả đều đang được đặt lên bàn cân khi các nhà quản lý nỗ lực tìm cách chống đỡ làn sóng cạnh tranh khốc liệt từ Trung Quốc.

Đây cũng là thời khắc mang tính quyết định đối với hai gia tộc Porsche và Piech, những người nắm giữ một nửa cổ phần biểu quyết tại VW, đồng thời sở hữu lượng cổ phần thiểu số tại hãng xe thể thao Porsche AG, đó là niềm tự hào lớn nhất của họ. Dù chưa phải rơi vào cảnh cạn kiệt tài nguyên, nhưng khối tài sản của hai gia tộc này vừa hứng chịu một cú giáng nặng nề. Các cổ đông khác của VW cũng rơi vào tình cảnh tương tự.

Bằng cách hỗ trợ tái cơ cấu toàn diện và luân chuyển tài sản, VW vẫn có thể xoay chuyển tình thế. Nhưng nó có thể sẽ không xảy ra nếu không có một cuộc chiến.

Giới đầu tư không còn mặn mà với "hệ sinh thái" Volkswagen

Hệ lụy trực tiếp tác động tiêu cực đến công ty mẹ của hai gia tộc Porsche và Piech.

Để khách quan mà nói, không ai mong muốn nhân sự tại VW bị sa thải, đặc biệt là khi đảng cực hữu Sự lựa chọn khác cho nước Đức (AfD) đang chực chờ tận dụng sự suy thoái công nghiệp của quốc gia để gia tăng ảnh hưởng chính trị.

Thế nhưng, nhà sản xuất ô tô lớn nhất nước Đức đang phải đối mặt với khủng hoảng trên mọi mặt trận. Thị trường Trung Quốc từng mang lại tỷ suất lợi nhuận cao thì nay đã trở thành một cuộc chiến cạnh tranh khốc liệt; áp lực tại thị trường châu Âu ngày càng gia tăng; trong khi các lô xe xuất khẩu sang Mỹ phải chịu mức thuế quan cao hơn. Kết quả là lợi nhuận hoạt động của VW đã sụt giảm hơn một nửa trong năm ngoái, và giá cổ phiếu đang giao dịch gần mức thấp nhất trong vòng 16 năm qua. Trong khi đó, giá trị của Porsche hiện chỉ bằng một phần nhỏ so với số vốn mà hai gia tộc này đã bỏ ra để mua cổ phần vào năm 2022.

Trong quá khứ, giá trị cổ đông dường như luôn là yếu tố thứ yếu tại VW. Tập đoàn này từng đổ hàng tỉ USD vào các kế hoạch tự sản xuất pin và phát triển phần mềm nội bộ đầy tốn kém, đồng thời bỏ qua hoạt động mua lại cổ phiếu quỹ (stock buybacks) - một công cụ tài chính vốn được các đối thủ cạnh tranh ưa chuộng để tối ưu hóa giá trị cho nhà đầu tư.

Với việc đại diện người lao động chiếm tới một nửa số ghế trong Hội đồng Giám sát của VW, cộng thêm bang Lower Saxony nắm giữ một vài ghế cùng 20% cổ phần biểu quyết, việc thông qua các quyết định cắt giảm chi phí là vô cùng khó khăn.

Gần 30.000 nhân viên đã đồng ý chấm dứt hợp đồng lao động tự nguyện, và VW cũng đạt được một số tiến triển trong việc tinh giản chi phí quản lý doanh nghiệp. Tuy nhiên, để duy trì sự ổn định nội bộ, ban lãnh đạo vẫn né tránh các biện pháp sa thải bắt buộc hoặc đóng cửa các nhà máy tại Đức. Cần lưu ý rằng hơn 40% trong tổng số khoảng 650.000 nhân sự của tập đoàn hiện đang làm việc tại Đức - nơi có chi phí lao động ở mức rất cao.

Dù vậy, tình hình hiện tại vẫn chưa đến mức nghiêm trọng như giai đoạn 2008-2009, thời điểm Porsche đứng trước nguy cơ phá sản vì tham vọng thâu tóm tập đoàn VW vốn có quy mô lớn hơn nhiều. Kết cục khi đó là VW đã đảo ngược tình thế, mua lại chính mảng sản xuất xe du lịch của Porsche, từ đó bảo toàn sức ảnh hưởng và khối tài sản cho hai gia tộc Porsche và Piech.

Nguồn thu cổ tức của công ty mẹ nhà Porsche suy giảm

Các khoản chi trả cổ tức từ VW và công ty ô tô Porsche AG đồng loạt sụt giảm.

Tuy nhiên, hai gia tộc này hiện đang phụ thuộc lớn vào dòng tiền cổ tức từ VW và Porsche để chi trả khoản nợ ròng 5 tỉ euro (tương đương 5,7 tỉ USD) tại công ty mẹ – Porsche Automobil Holding SE (Porsche SE). Việc nguồn thu từ cổ tức sụt giảm đã làm chậm tiến trình giảm đòn bẩy tài chính và hạn chế khả năng phân phối tiền mặt của chính công ty holding này. (Dù đang nỗ lực đa dạng hóa danh mục đầu tư, các tài sản cốt lõi của Porsche SE vẫn là VW và Porsche AG, nơi họ lần lượt kiểm soát 31,9% và 12.5% vốn cổ phần).

Porsche SE hiện vẫn có thanh khoản dồi dào và không đối mặt với áp lực tái cơ cấu nợ trong ngắn hạn. Dù vậy, vốn hóa thị trường của công ty đã lao dốc xuống chỉ còn 8,7 tỉ euro, so với mức hơn 30 tỉ euro của 5 năm trước. Đây là một thực tế bất lợi đối với hai gia tộc sở hữu một nửa vốn cổ phần tại đây. Cả Porsche SE và Porsche AG đều đã bị loại khỏi chỉ số chứng khoán blue-chip DAX của Đức.

Tỉ lệ đòn bẩy LTV của Porsche SE diễn biến tiêu cực

Nợ ròng duy trì ở mức cao trong khi giá trị các khoản đầu tư vào VW và Porsche AG sụt giảm.

Thông thường, những tổn thất tài chính này sẽ là động lực mạnh mẽ thúc đẩy sự thay đổi. Nhưng tại một tổ chức phức tạp như VW, không có quyết định nào là dễ dàng. Các đại diện công đoàn đã tuyên bố sẽ kiên quyết phản đối việc đóng cửa nhà máy. Dù vậy, bằng cách chia tách thương hiệu xe phổ thông VW ra độc lập, ban điều hành có thể giảm bớt quyền can thiệp của đại diện người lao động và bang Lower Saxony đối với các quyết định chiến lược lớn.

Thực trạng hỗn loạn này càng khiến các nhà đầu tư gia tăng tâm lý thận trọng: Vốn hóa thị trường của VW đã thu hẹp xuống chỉ còn 38 tỉ euro - một mức định giá thấp đối với một tập đoàn đạt doanh thu hàng năm hơn 320 tỉ euro. Để so sánh, Toyota Motor Corp., đối thủ từng cạnh tranh vị trí hãng xe lớn nhất thế giới với VW hiện có giá trị vốn hóa lên tới 229 tỉ euro.

Những hoài nghi về năng lực quản trị doanh nghiệp và quyết tâm chuyển đổi mô hình từ lâu đã khiến cổ phiếu VW luôn bị định giá thấp hơn tổng giá trị các phần cấu thành (sum-of-the-parts discount). Xét đến việc 75% cổ phần của VW tại Porsche hiện trị giá khoảng 31 tỉ euro, và cổ phần đa số tại hãng xe tải Traton SE trị giá gần 15 tỉ euro, mức định giá hiện tại của thị trường đang phản ánh rằng phần còn lại của tập đoàn khổng lồ này, bao gồm các thương hiệu tỷ suất lợi nhuận cao như Lamborghini và Audi hoàn toàn không có giá trị.

Mức định giá đó có phần quá tiêu cực. VW không chỉ đang chuẩn bị các biện pháp quyết liệt hơn để tối ưu hóa chi phí, mà các dòng xe điện (EV) mới nhất của họ, một số được phát triển với sự hợp tác của các đối tác Trung Quốc đã cải thiện đáng kể so với những sản phẩm đầu tiên.

Về mặt tài chính, vị thế của VW không hoàn toàn suy yếu: Mảng ô tô của tập đoàn đang nắm giữ khoảng 34 tỉ euro tiền mặt ròng. Thương vụ chuyển nhượng phần lớn cổ phần tại mảng động cơ hàng hải Everllence SE cho quỹ Bain Capital gần đây dự kiến sẽ bổ sung vào ngân sách của tập đoàn thêm khoảng 7 tỉ euro.

Tất nhiên, một phần lớn số tiền này sẽ phải phân bổ để tài trợ cho quá trình tái cơ cấu. Dù vậy, thương vụ Everllence đã chứng minh tiềm năng hiện thực hóa giá trị tài sản, nếu ban điều hành VW quyết liệt hơn trong hành động.

Với việc các giám đốc điều hành được cho là đang xem xét chuyển đổi mô hình VW thành một công ty holding thuần túy quản lý các thương hiệu độc lập, thời điểm thay đổi có thể đã đến. Lamborghini - một thương hiệu có biên lợi nhuận rất cao được nhà phân tích Michael Dean của Bloomberg Intelligence nhận định có thể đạt giá trị định giá tới 25 tỉ euro nếu được tách riêng để IPO. Thương hiệu xe sang Audi cũng là một ứng viên phù hợp cho một đợt phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng.

Một cấu trúc Volkswagen bền vững hơn về tài chính và có giá trị thị trường cao hơn sẽ mang lại lợi ích cho tất cả các bên liên quan, bao gồm cả lực lượng lao động được giữ lại. Các cổ đông lớn của tập đoàn không nên bỏ lỡ cơ hội chiến lược này.

Bài viết thể hiện quan điểm cá nhân của tác giả Chris Bryant, không nhất thiết phản ánh quan điểm của Ban biên tập Bloomberg Opinion hay Bloomberg LP và các chủ sở hữu.

Chris Bryant là chuyên mục gia của Bloomberg Opinion, chuyên trách theo dõi các doanh nghiệp công nghiệp tại châu Âu. Trước đó, ông từng là phóng viên của tờ Financial Times.