Khi Philadelphia National Bank bị ngăn thâu tóm một đối thủ trong khu vực vào thập niên 1960, phán quyết của Tòa án Tối cao Mỹ đã đưa ra một nhận định mang tính nền tảng về tài chính: Nếu có quá ít doanh nghiệp kiểm soát nguồn vốn cung cấp cho hoạt động kinh doanh, họ sẽ định hình lại phần còn lại của nền kinh tế. "Sự tập trung trong ngành ngân hàng thúc đẩy sự tập trung nói chung," các thẩm phán viết trong phán quyết mang tính bước ngoặt đó.

Những lời này hiện phù hợp hơn bao giờ hết, khi lĩnh vực tài chính đang biến thành thế giới của những gã khổng lồ. Không chỉ ngành ngân hàng nằm dưới sự chi phối của các doanh nghiệp lớn. Các quỹ phòng hộ và tập đoàn vốn tư nhân cũng đang phát triển thành những thế lực khổng lồ. Ảnh hưởng của họ thể hiện qua thị trường hạn chế dành cho các đợt niêm yết cổ phiếu mới và sự suy giảm của số lượng công ty đại chúng, những đợt biến động trên thị trường trái phiếu chính phủ, cũng như sự biến mất liên tục của các doanh nghiệp độc lập thuộc đủ loại ngành nghề, từ phòng khám nha khoa đến cửa hàng bán sandwich.

Các doanh nghiệp ngày càng lớn đứng sau những xu hướng này đang quản lý công ty và thị trường dựa trên một tập hợp ý tưởng và mục tiêu ngày càng thu hẹp. Quy mô và phạm vi ảnh hưởng của các tập đoàn này đặt ra rủi ro đối với ổn định tài chính. Tài sản của họ cũng giúp họ tiếp cận công nghệ, trong đó có trí tuệ nhân tạo, với tốc độ nhanh hơn và quy mô lớn hơn, qua đó có thể củng cố vị thế thống trị. Điều này nguy hiểm đối với nền kinh tế, chính trị và xã hội.

Millennium Management đang tiến gần mốc 100 tỉ USD tài sản quản lý. Đây sẽ là quỹ phòng hộ thứ hai vượt mốc này, sau AQR Capital Management, trong khi ngày càng có nhiều quỹ khác không còn cách xa họ. Các công ty đa chiến lược quy mô rất lớn, được gọi như vậy vì thực hiện nhiều loại giao dịch khác nhau, đang ngày càng trở thành mô hình phổ biến trên thị trường này. Theo nhà cung cấp dữ liệu Hedge Fund Research, các quỹ phòng hộ quản lý hơn 5 tỉ USD hiện cùng nhau kiểm soát gần 80% tài sản của ngành. Con số này chưa đến 70% vào năm 2022 và chỉ ở mức 63% vào năm 2010.

Trên các thị trường tư nhân, những công ty như Apollo Global Management Inc., Blackstone Inc. và KKR & Co. đang lấn át các đối thủ và thu hút phần lớn hơn trong tổng tài sản thuộc các lĩnh vực vốn tư nhân, tín dụng, bất động sản và hạ tầng. Theo Pitchbook, tại thị trường vốn tư nhân Mỹ, các quỹ huy động hơn 1 tỉ USD đã nhận 83% dòng tiền mới từ nhà đầu tư tính từ đầu năm đến nay. Con số này tăng từ 70% một thập kỷ trước. Xu hướng tương tự cũng diễn ra trong lĩnh vực tín dụng tư nhân tại Mỹ và ở cả hai loại tài sản trên toàn cầu.

Việc các ngân hàng và công ty quản lý tiền ngày càng mở rộng quy mô không diễn ra một cách biệt lập. Những lợi ích đôi bên trong khu vực tư nhân, nơi các nguồn vốn khổng lồ ưu tiên giao dịch với những định chế lớn, đã khuyến khích nhiều công ty tăng quy mô. Các lựa chọn chính sách của chính phủ cũng thúc đẩy quá trình này.

Các quỹ phòng hộ lớn nhất và ngân hàng đầu tư muốn hợp tác với nhau để giao dịch và cho vay dựa trên các danh mục đa dạng gồm chứng khoán và công cụ phái sinh, bởi cách làm này giúp tiết kiệm thời gian và chi phí. Các quỹ hưu trí và quỹ đầu tư quốc gia thích phân bổ vốn vào nhiều chiến lược thông qua cùng một nhóm nhà quản lý vốn tư nhân để được giảm phí, đồng thời rút ngắn thời gian thẩm định hoặc phê duyệt.

Các nhà đầu tư cũng góp phần giúp những doanh nghiệp lớn ngày càng lớn hơn khi thường xuyên lựa chọn các công ty có tên tuổi nhất để quản lý tài sản. Điều tương tự cũng xảy ra với người gửi tiền, đối với họ quy mô và độ an toàn của ngân hàng thường đi cùng nhau, một phần vì lịch sử lâu dài của việc chính phủ hỗ trợ các ngân hàng trong khủng hoảng. Khi lãi suất tăng mạnh châm ngòi cho một cuộc khủng hoảng nhỏ trong nhóm ngân hàng khu vực của Mỹ vào năm 2023, người gửi tiền đã chuyển tiền đến đâu? JPMorgan Chase & Co. và các ngân hàng khổng lồ khác.

Bên cạnh các động lực thị trường, những quyết định chính trị và quy định cũng đẩy nhanh quá trình phát triển của các tập đoàn khổng lồ. Từ việc cho phép thành lập Citigroup Inc. vào năm 1998, đưa hoạt động ngân hàng thương mại và ngân hàng đầu tư về cùng một mái nhà, cho đến việc đứng ra dàn xếp các thương vụ giải cứu doanh nghiệp sắp sụp đổ trong cuộc khủng hoảng tín dụng toàn cầu năm 2008, các chính phủ đã bật đèn xanh cho những thương vụ sáp nhập quy mô lớn làm thay đổi ngành.

Sau cú sụp đổ năm 2008, các cơ quan quản lý áp đặt những quy định làm tăng chi phí tuân thủ và yêu cầu về vốn, qua đó thúc đẩy lợi thế kinh tế nhờ quy mô. Họ cũng đẩy hoạt động cho vay và giao dịch rủi ro hơn ra khỏi các ngân hàng thương mại và ngân hàng đầu tư, chuyển sang các thị trường ngân hàng ngầm. Điều này cho phép các cơ quan giám sát phớt lờ những hoạt động đó trong khi tập trung ngăn chặn một cuộc khủng hoảng khác trong hệ thống ngân hàng.

Các công ty quản lý tài sản thay thế được quản lý tương đối lỏng lẻo như Apollo được để lại để hưởng lợi lớn từ những hoạt động kinh doanh mà các ngân hàng không còn có thể thực hiện. Chỉ trong những năm gần đây, các ngân hàng trung ương mới bắt đầu lo ngại về những hình thức rủi ro mới mà các công ty này đang tạo ra. Các ngân hàng là bên cho vay lớn đối với các định chế phi ngân hàng, trong khi các quỹ phòng hộ đa chiến lược có thể truyền áp lực và sự sụt giảm giá qua những thị trường vốn không có mối liên hệ với nhau.

Trái phiếu chính phủ, nền tảng cho việc vận hành trật tự của hầu hết các loại tài sản khác, là mối quan tâm chính. Ngân hàng Trung ương Anh lo ngại việc chỉ một vài quỹ phòng hộ lớn nhất nhanh chóng đảo ngược các vị thế đặt cược có thể gây hỗn loạn trên thị trường trái phiếu chính phủ Anh, bởi các quỹ này đã trở nên quá quan trọng đối với thị trường.

Dù các rủi ro hệ thống mới có thể đã được thừa nhận, tác động đối với doanh nghiệp và xã hội thì chưa. "Các chính phủ nhận thức rất rõ về khía cạnh ổn định tài chính," Graham Steele, cựu quan chức Bộ Tài chính Mỹ hiện giảng dạy tại Trường Luật thuộc Đại học North Carolina, nói. "Họ ít quan tâm hơn đến cách các quyết định đầu tư định hình nền kinh tế."

Khi quyền lực tài chính và chính trị tập trung trong những nguồn vốn khổng lồ, điều đó có thể hạn chế khả năng phát triển hoặc tồn tại độc lập của các doanh nghiệp nhỏ hơn trong bất kỳ lĩnh vực nào. Trong ngành vốn mạo hiểm, cách thức mở rộng thần tốc của các quỹ lớn quyết định những loại công ty khởi nghiệp nào có thể huy động vốn, như Catherine Bracy đã mô tả đầy sắc sảo trong cuốn sách World Eaters xuất bản năm 2025.

Trong lĩnh vực vốn tư nhân, nơi việc tô điểm cho các thương vụ thâu tóm rồi nhanh chóng bán lại từng là thông lệ, các công ty hiện kiểm soát phần lớn hơn các doanh nghiệp chưa niêm yết và nắm giữ chúng trong nhiều năm, thậm chí nhiều thập kỷ. Hệ quả là ngày càng có nhiều doanh nghiệp được vận hành để đáp ứng những mục tiêu hạn hẹp của các chủ sở hữu tổ chức cụ thể này, thay vì theo đuổi nhiều mục tiêu kinh doanh khác nhau do các nhà sáng lập hoặc gia đình đặt ra.

Tính năng động của thị trường cổ phiếu đại chúng cũng chịu ảnh hưởng, khi hoạt động loại bỏ doanh nghiệp khỏi các sàn giao dịch của các công ty vốn tư nhân làm giảm số lượng và sự đa dạng của các doanh nghiệp niêm yết. Số doanh nghiệp mới bước vào thị trường đại chúng cũng ít hơn, bởi các đợt phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng đã trở nên khó khăn hơn nhiều đối với những doanh nghiệp nhỏ. Chỉ những đợt bán cổ phiếu quy mô lớn mới có thể thu hút đủ số quỹ phòng hộ lớn để khiến một thương vụ niêm yết ngay từ đầu trở nên khả thi.

Lấy năm nay làm ví dụ. Ngay cả khi không tính những đợt phát hành cổ phiếu kỷ lục của SpaceX và SK Hynix, tỷ trọng dòng tiền mới huy động trên các thị trường cổ phiếu Mỹ bởi những công ty bán hơn 1 tỉ USD cổ phiếu vẫn lớn thứ hai từ trước đến nay.

Khi tài chính thúc đẩy sự tập trung ở mọi lĩnh vực khác, tính đa dạng và khả năng chống chịu của nền kinh tế suy giảm, qua đó có thể kìm hãm năng động và đổi mới. Điều này cũng có thể hạn chế tăng trưởng tiền lương của người lao động nếu có ít doanh nghiệp hơn, hoặc ít doanh nghiệp đa dạng hơn, cạnh tranh để thu hút nhân lực.

Chủ nghĩa tư bản phương Tây hiện đại có một vòng xoáy suy thoái được tích hợp sẵn. Theo Eric Beinhocker, giáo sư Đại học Oxford và nhà sáng lập Institute for New Economic Thinking, khi thị trường vận hành tự do mà không có ràng buộc, chúng có xu hướng tiến tới chế độ đầu sỏ, tạo ra những trung tâm quyền lực có ảnh hưởng quá mức đến các quy tắc của cuộc chơi. Tuy nhiên, ông lưu ý rằng bức tranh lớn mà Joseph Schumpeter nhìn thấy là những giai đoạn dài quyền lực tập trung, sau đó là đổi mới và sự phá vỡ trật tự cũ, khiến các doanh nghiệp thống trị nhờ quy mô mất vị thế.

Schumpeter, nhà kinh tế chính trị người Áo trở nên nổi tiếng tại Mỹ sau cuộc Đại suy thoái, lo ngại ảnh hưởng chính trị của các thế lực doanh nghiệp thống trị có thể cho phép họ chống lại những đối thủ thách thức và duy trì quyền lực trong thời gian dài. Với những biến động mà ông từng trải qua, gồm cách mạng, chủ nghĩa Quốc xã và chiến tranh thế giới, Schumpeter cũng nhìn thấy quá trình tháo gỡ những thế lực đó có thể tàn khốc đến mức nào.

Quyền lực kinh tế tập trung làm suy yếu sự gắn kết xã hội. Ngày nay, điều đó thể hiện qua sự trỗi dậy rộng khắp của chủ nghĩa dân túy phản động, với những câu trả lời đơn giản đổ lỗi cho người nhập cư hoặc những kẻ thù bị cho là nguyên nhân gây ra các vấn đề của người dân. Xu hướng này bắt nguồn từ niềm tin rằng hệ thống bị thao túng để có lợi cho một nhóm nhỏ, như các cuộc thăm dò tại Mỹ thường xuyên cho thấy.

Đáng tiếc là công nghệ mới nổi có thể tiếp tục làm suy yếu xã hội trong khi giúp củng cố sức mạnh kinh tế. Hiện nay, các công ty công nghệ đang hình thành những mối quan hệ cộng sinh mới với các tập đoàn tài chính khổng lồ, trong khuôn khổ cuộc đua trị giá hàng nghìn tỉ USD nhằm xây dựng và kiểm soát hạ tầng để vận hành một thế giới được hỗ trợ bởi AI.

Các nhà tài chính hàng đầu đang tạo điều kiện cho sự bùng nổ chi tiêu vốn, đồng thời thu về những khoản lợi nhuận chưa từng có từ quá trình này. Các ngân hàng đầu tư đang hưởng những khoản phí khổng lồ từ việc thu xếp các đợt bán cổ phiếu và trái phiếu kỷ lục để thúc đẩy hoạt động xây dựng trung tâm dữ liệu. Các bên cho vay tư nhân đang quản lý nhiều quỹ được sử dụng cho mục đích này.

Sự xóa nhòa lợi ích giữa Big Tech và ngành tài chính được thể hiện rõ qua quan hệ hợp tác trị giá 500 tỉ USD được công bố vào mùa hè này giữa nhà sản xuất chip Nvidia Corp., Goldman Sachs Group Inc., Apollo và Blackstone nhằm tài trợ cho nhu cầu bộ xử lý của ngành AI.

AI và các trung tâm dữ liệu có thể trở nên căn bản và mang tính ràng buộc đối với hoạt động thương mại của con người giống như chính tiền tệ. Những quyết định của lãnh đạo Alphabet Inc., Microsoft Corp. và các công ty đồng cấp có thể quyết định doanh nghiệp nào sẽ thành công trong tương lai.

Tuy nhiên, lợi ích của ngành công nghệ và tài chính không hoàn toàn đồng nhất. Nếu các công cụ AI trở nên rẻ và dồi dào, chúng có thể thúc đẩy mạnh mẽ một vòng mới trong học thuyết phá hủy sáng tạo nổi tiếng của Schumpeter, kể cả trong ngành ngân hàng. Jamie Dimon của JPMorgan và các lãnh đạo khác tại Wall Street nói rằng chưa bao giờ các công ty khởi nghiệp linh hoạt có nhiều cơ hội tấn công doanh nghiệp của họ như hiện nay, đồng thời họ phải đối mặt với cạnh tranh từ mọi phía.

Quả thực, những doanh nghiệp siêu chi phí thấp kiểu mới, được xây dựng gần như chỉ từ một ý tưởng sáng tạo và một số tác nhân AI, có thể lật đổ những gã khổng lồ lâu đời. Mặt khác, chính các tập đoàn khổng lồ mới có ngân sách để tài trợ cho những khoản đầu tư công nghệ lớn nhất và thu được nhiều lợi ích nhất từ quy mô. Điều này, đến lượt mình, sẽ giúp họ thu hút thêm vốn và từ đó trở nên thống trị hơn.

Dù theo kịch bản nào, các tập đoàn tài chính khổng lồ cũng sẽ không dễ bị đánh bại. Vì có tầm quan trọng chiến lược đối với các chính phủ và quốc gia, họ sở hữu quyền lực chính trị và kinh tế rất khó bị lật đổ. Họ có thể gây ảnh hưởng đến chính sách và quy định để cản trở hoặc loại trừ các đối thủ. Những người ủng hộ ngành tiền mã hóa chắc chắn sẽ đồng ý với nhận định này.

Từ lâu, chúng ta đã sống với triết lý rằng nếu các mục tiêu của nguồn vốn được đáp ứng, sự thịnh vượng lan tỏa sẽ tự nhiên đi theo. Nhưng điều đó không đúng và chưa bao giờ đúng. Đây là thời điểm các nhà lãnh đạo xã hội cần tập trung vào những mối đe dọa từ ảnh hưởng tập trung. Tuy nhiên, họ lại không làm vậy, và tôi lo rằng địa chính trị đối đầu hiện nay sẽ không giúp ích gì.

Tại Mỹ và nhiều nơi khác, các chính phủ đã bắt đầu tìm cách nới lỏng quy định trong lĩnh vực ngân hàng và tài chính vì lo ngại bị các đối thủ nước ngoài vượt qua hoặc chứng kiến dòng vốn rời khỏi đất nước.

Các lãnh đạo tài chính thường nói rằng tiền không đưa ra phán xét đạo đức, nhưng điều này gây hiểu lầm. Thị trường là những cấu trúc xã hội do con người tạo ra và vận hành trong các khuôn khổ do con người thiết kế. Những quyết định về đạo đức và chính trị của chúng ta tạo ra môi trường trong đó một số người và doanh nghiệp phát triển mạnh, còn những người và doanh nghiệp khác thì không.

Trong thế giới của các gã khổng lồ tài chính, không chỉ nguồn vốn mà cả cơ hội kinh tế cũng bị tập trung. Việc chỉ đơn giản chia tách các công ty lớn hoặc áp thuế tài sản có thể là cách tiếp cận quá đơn giản để giải quyết vấn đề. Nhưng chúng ta cần thiết lập lại các quy tắc của cuộc chơi để khôi phục khế ước xã hội. Như Beinhocker nhận xét, "Chính niềm tin, sự công bằng và hợp tác thúc đẩy quá trình tạo ra của cải và giúp các nền kinh tế vận hành lành mạnh."

Thách thức là giải quyết những nguy cơ từ quyền lực kinh tế quá mức mà không phá hủy những lợi ích rộng lớn của quy mô. Càng trì hoãn lâu, những hệ quả dài hạn do sự thống trị của các tập đoàn khổng lồ, hoặc do quá trình tháo gỡ vị thế của họ, có thể càng mang tính hủy hoại.