Đây hẳn là một trong những đợt thị trường tăng giá bị ghét nhất từ trước đến nay của Mỹ. Đây có thể là đợt tăng giá bị nghi ngờ nhất trong nhiều thập kỷ tôi theo dõi thị trường. Tôi không nhớ bất kì lần nào mà nhiều người lại hoài nghi về một thị trường đang tăng trưởng đến vậy và chắc chắn rằng, nó sẽ sớm sụp đổ trong nước mắt.

Tôi liên tục nghe mọi người nói thị trường chứng khoán này là một bong bóng. Trong những bài viết trước, tôi đã đưa ra các dữ liệu làm suy yếu giả thuyết bong bóng, về cơ bản cho thấy điều ngược lại, rằng đây là một thị trường có chất lượng cao bất thường và đang giao dịch ở mức định giá chỉ cao hơn mức trung bình một chút. Tuy nhiên, điều khiến tôi hoài nghi nhất không phải là những con số cứng. Đó là việc tâm lý hưng phấn thường đi cùng và thúc đẩy các bong bóng đang rất khan hiếm.

Thị trường này thường được so sánh với bong bóng lớn cuối cùng, cơn sốt internet cuối những năm 1990 (Tôi cho rằng bong bóng nhà đất sau đó chỉ là một tiếng vọng mờ nhạt hơn, mặc dù sự sụp đổ của nó tàn khốc hơn), nhưng tâm trạng hiện tại hoàn toàn khác.

Với những người không trải qua cơn sốt dot-com cách đây ba thập kỷ, đó là một thời kỳ điên cuồng, hưng phấn và tuyệt vời. Hòa bình hiện hữu, thịnh vượng lan rộng và ngân sách chính phủ thặng dư. Mọi người có nhiều thời gian và nguồn lực hơn để chơi trên thị trường, và họ đã làm vậy. Ai cũng là một thiên tài chọn cổ phiếu với một tin nóng trong tay. Bạn không thể đi đến đâu mà không nghe mọi người nói về một công ty ít tên tuổi mới nhất mà ai cũng phải sở hữu.

Việc làm liên quan đến internet xuất hiện ở khắp nơi. Khi đó tôi đang học cao học và nhận được vô số cuộc gọi không mời để tham gia các công ty khởi nghiệp, cũng như nhiều người tôi quen biết, dù ngoài email, tìm kiếm cơ bản và việc Al Gore không phát minh ra internet, chúng tôi chẳng biết gì về internet. Nhiều công ty khởi nghiệp trong số đó hầu như chỉ có một ý tưởng, một đường truyền internet và một gara đi mượn, nhưng lại dư dả tiền mặt.

Có một vài tiếng nói thúc giục: “Khoan đã, mọi người. Hãy chậm lại và suy nghĩ kỹ vấn đề này.” Những người làm được điều đó, giờ đây đã trở thành huyền thoại.

Ôi, bầu không khí đã thay đổi biết bao. Phần lớn những gì tôi nghe thấy hiện nay là sự dè dặt, cảnh báo và những lời giải thích về ngày tận thế. Điều đó không phải không có lý do, bởi bối cảnh hiện nay chắc chắn kém thuận lợi hơn. Các cuộc chiến tranh khu vực lan rộng và đe dọa nền kinh tế toàn cầu. Thành quả từ trí tuệ nhân tạo được bảo vệ rất chặt chẽ, càng khiến bất bình đẳng gia tăng. Thâm hụt ngân sách chính phủ mất kiểm soát và đang thúc đẩy lạm phát, trong khi hầu như không có hy vọng Quốc hội bị chia rẽ gay gắt có thể xoay chuyển tình hình.

Trái ngược với sự hoan nghênh dành cho internet, sự bùng nổ trí tuệ nhân tạo (AI) đối với nhiều người lại giống như một mối đe dọa hơn là sự tiến bộ. Một quan điểm phổ biến, được lặp đi lặp lại bởi một số nhân vật hàng đầu trong lĩnh vực AI , là nó sẽ loại bỏ người lao động nếu không giết chết tất cả mọi người trước. Sinh viên tốt nghiệp đại học hiện đang phải vật lộn để tìm việc làm bất chấp nền kinh tế đang phát triển mạnh mẽ, một phần vì AI đang xâm lấn các công việc văn phòng cấp thấp.

AI cũng chiếm vị trí lớn hơn trên thị trường so với các cổ phiếu internet trước đây. Các công ty khởi nghiệp dot-com nhìn chung nhỏ hơn những gã khổng lồ AI ngày nay. Ba trong năm cổ phiếu lớn nhất của Mỹ xét theo vốn hóa thị trường vào năm 1999, General Electric, Walmart và ExxonMobil, đều là các doanh nghiệp thuộc nền kinh tế truyền thống. Ngược lại, các công ty liên quan đến AI đang thống trị bảng xếp hạng và chiếm từ 40% đến 60% giá trị thị trường, tùy thuộc vào cách xác định phạm vi các công ty thuộc hệ sinh thái AI.

Điều đó vẫn đánh giá thấp mức độ thị trường phụ thuộc vào AI. Số lượng cổ phiếu đóng góp vào tăng trưởng doanh thu của chỉ số S&P 500 được dự báo sẽ giảm đáng kể trong những năm tới. Phần lớn trong số đó là các công ty AI. Theo các ước tính của Citadel Securities, ngay cả hiện nay, các doanh nghiệp liên quan đến AI đã đóng góp gần 70% mức tăng trưởng lợi nhuận của chỉ số trong quý III. Nếu AI đình trệ, thị trường sẽ mất đi động lực nâng đỡ.

Thêm vào đó là thực tế nền kinh tế Mỹ đã trải qua một thị trường tăng giá đáng kinh ngạc, gần như không bị gián đoạn trong suốt hai thập kỷ, và điều này đặt ra câu hỏi: Đà tăng có thể kéo dài bao lâu nữa?

Tất cả những điều đó đang đè nặng lên nhà đầu tư. Theo các cuộc khảo sát của hiệp hội Nhà đầu tư Cá nhân Mỹ, vào cuối những năm 1990, số người lạc quan thường cao hơn số người bi quan trên 20 điểm phần trăm khi xét theo mức trung bình trượt ba tháng. Hiện nay, cán cân đã đảo chiều, với số người bi quan nhiều hơn số người lạc quan 8 điểm phần trăm theo cùng thước đo.

Thị trường không nhận được nhiều thiện cảm, điều này có thể lý giải vì sao ngày càng nhiều công ty rút lại hoặc trì hoãn các đợt phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng. Trong số đó có Anthropic PBC và OpenAI, những công ty đã trì hoãn màn ra mắt trên thị trường.

Tôi là người lạc quan về AI. Tôi tin rằng theo thời gian, lợi ích sẽ vượt xa chi phí và AI sẽ nâng cao hiệu quả công việc cũng như tạo ra việc làm. Tôi cũng tin rằng AI sẽ giúp các công ty có lợi nhuận cao hơn và khiến cổ đông giàu lên, giống như internet đã từng làm.

Nhưng chặng đường sẽ không suôn sẻ. Quá trình xây dựng hạ tầng AI đang thúc đẩy lợi nhuận doanh nghiệp với tốc độ không bền vững. Tăng trưởng lợi nhuận gần như chắc chắn sẽ hạ nhiệt. Quá trình đó sẽ bắt đầu bằng một đợt điều chỉnh của thị trường, phát đi tín hiệu về sự giảm tốc. Tăng trưởng lợi nhuận so với cùng kỳ sẽ giảm xuống mức cao của một chữ số và tiếp tục chậm lại trước khi chuyển sang âm trong một khoảng thời gian. Những khu vực đầu cơ quá mức và các vụ gian lận không thể tránh khỏi sẽ bị phơi bày và khiến nhà đầu tư phải hối tiếc. Tuy nhiên, nếu không xảy ra khủng hoảng, không có lý do gì để kỳ vọng điều tồi tệ hơn một thị trường giá xuống thông thường.

Hiện tại, chưa có dấu hiệu giảm tốc dù thị trường gần đây đã biến động. Thị trường vẫn trụ vững và tăng trưởng lợi nhuận vẫn mạnh, với lợi nhuận của S&P 500 tăng tới 25% so với một năm trước.

Khi thị trường cuối cùng cũng suy yếu, những người đấu tranh chống bong bóng sẽ tuyên bố rằng cú vỡ được chờ đợi từ lâu đang bắt đầu, giống như họ đã nhiều lần làm vậy trong các đợt thị trường giảm suốt hai thập kỷ qua. Điều đó sẽ một lần nữa nhắc nhở rằng rất khó xác định một bong bóng trong thời gian thực. Tuy nhiên, bạn có thể chắc chắn rằng càng nhiều người nhìn thấy một bong bóng, khả năng thực sự tồn tại bong bóng càng thấp.