Ban đầu, đó chỉ là một hiện tượng lạ trong giới tài chính Thổ Nhĩ Kỳ: Một công ty môi giới ít tên tuổi với cổ phiếu cứ tăng mãi, tăng mãi.

Nhưng càng về cuối năm ngoái, đà tăng của cổ phiếu Tera Yatirim Menkul Degerler càng trở nên khó tin, lặp đi lặp lại với những mức tăng đáng ngạc nhiên: 54%, 108%, 61%, 73%. Ngay cả tại Thổ Nhĩ Kỳ, nơi vốn quen với những cơn sốt đầu cơ, tốc độ và quy mô tăng giá này vẫn khiến nhà đầu tư sửng sốt. Tính từ khi IPO năm 2022, cổ phiếu Tera đã tăng gần 40.000%, khiến nhà đầu tư sững sờ và bị cuốn hút vào thứ “giả kim tài chính” dường như đứng sau hiện tượng này.

Cho đến nay, toàn bộ bức tranh vẫn chưa hoàn toàn rõ ràng. Tuy vậy, theo các chuyên gia phân tích giao dịch, một mô hình đang dần hiện ra: Công ty này thực hiện những bước đi khác thường, góp phần đẩy giá cổ phiếu của chính mình đi lên. Dù cổ phiếu bắt đầu điều chỉnh trong tuần này, Tera vẫn có giá trị vốn hóa khoảng 4,5 tỉ USD và trở thành một trong những doanh nghiệp giá trị nhất Thổ Nhĩ Kỳ dù chỉ có khoảng 130 nhân viên. Có thời điểm trong năm nay, giá trị công ty còn vượt cả những tên tuổi toàn cầu với hàng ngàn nhân sự như Lazard hay BGC.

Trọng tâm trong hệ sinh thái của Tera là quỹ đầu tư chủ lực, nổi tiếng trên mạng xã hội nhờ mức sinh lời khổng lồ lên đến hơn 1.500% chỉ trong một năm. Để đạt được kết quả này, quỹ đã rót hàng tỉ lira vào một nhóm công ty có liên hệ chặt chẽ với nhau, đồng thời khuếch đại các khoản đặt cược bằng vốn vay. Quỹ tích lũy cổ phần tại chính Tera, các công ty con của Tera và những doanh nghiệp được bộ phận môi giới của Tera đưa lên sàn.

Theo Orkun Saka, giảng viên tại City St. George’s, University of London, người nghiên cứu kinh tế Thổ Nhĩ Kỳ, Tera đang cùng lúc đảm nhiệm nhiều vai trò. Điều này có thể tạo ra “xung đột lợi ích nhiều tầng”, từ đó hình thành “một cấu trúc rủi ro cao”. Ông giải thích: “Các giao dịch mua của quỹ đẩy giá cổ phiếu liên quan lên cao, qua đó làm tăng giá trị tài sản ròng của quỹ, khiến mảng quản lý quỹ trông có giá trị hơn, rồi tiếp tục nâng lợi nhuận và giá cổ phiếu của công ty mẹ. Vòng lặp này tự củng cố theo chính cấu trúc của nó.”

Đà tăng này hiện đã lọt vào tầm ngắm của cơ quan quản lý và đặt ra nhiều câu hỏi về các giao dịch của Tera. Theo một tài liệu Bloomberg News tiếp cận, cơ quan giám sát thuộc Ủy ban Thị trường Vốn đang cân nhắc quy định mới nhằm hạn chế tỉ trọng đầu tư vào các bên liên quan và siết mức tập trung danh mục. Nguồn tin cho biết đề xuất này chủ yếu nhắm vào chiến lược của Tera. Đại diện cơ quan quản lý từ chối bình luận.

Trong khi đó, làn sóng tăng giá đã đưa nhà sáng lập Tera vào nhóm những người giàu có nhất Thổ Nhĩ Kỳ. Emre Tezmen, cựu chuyên viên phân tích tài chính, thành lập công ty cách đây 20 năm và hiện nắm 32% cổ phần, tương đương khoảng 1,4 tỉ USD. Trong cuộc phỏng vấn tại trụ sở Tera ở Istanbul, ông bác bỏ mọi lời chỉ trích về chiến lược của công ty.

“Mọi hoạt động của chúng tôi đều tuân thủ quy định,” Tezmen nói. “Chúng tôi không làm điều gì mà thị trường toàn cầu chưa từng làm.”

Cơn sốt quanh Tera bắt đầu tăng nhiệt từ tháng 7 năm ngoái, khi quỹ Tera Portfoy First Mutual Fund mở cửa cho nhà đầu tư cá nhân. Quỹ nhanh chóng thu hút lượng người theo dõi nhiệt thành trên mạng xã hội.

Hồ sơ công bố cho thấy có thời điểm trong năm 2023, quỹ này dồn tới 99% tài sản vào một cổ phiếu duy nhất chính là cổ phiếu của công ty mẹ Tera. Quỹ cũng mua cổ phiếu của các công ty con niêm yết của Tera, đồng thời vay thêm tiền để mua tiếp cổ phiếu. Ngoài ra, quỹ còn đầu tư vào các doanh nghiệp do bộ phận môi giới của Tera đưa lên sàn nhưng có lượng cổ phiếu tự do lưu hành thấp.

Tera xếp quỹ quy mô 2,7 tỉ USD này vào nhóm đầu tư rủi ro cao. Theo trang web của quỹ: “Sản phẩm phù hợp với nhà đầu tư chuyên nghiệp có tầm nhìn trung và dài hạn, chấp nhận được biến động thị trường và mức độ rủi ro cao.”

Một trong những ví dụ gây chú ý nhất cho chiến lược của Tera là Destek Finans Faktoring. Các ngân hàng của Tera đã đưa công ty này niêm yết năm 2025, và quỹ của Tera đã tích lũy tỉ trọng lên tới 26% tổng tài sản quản lý. Kể từ mức giá IPO 46,98 lira mỗi cổ phiếu, mã này đã tăng hơn 4.700%, đưa Destek trở thành công ty lớn thứ ba trên sàn Borsa Istanbul với vốn hóa 18,8 tỉ USD.

Hiện phần nắm giữ của quỹ Tera chiếm 18% lượng cổ phiếu tự do lưu hành. Đại diện Destek Finans cho biết qua email rằng diễn biến giá cổ phiếu “được quyết định bởi nguyên tắc thị trường tự do và công ty không can thiệp.”

Một cổ phiếu khác liên quan đến Tera có biến động mạnh là Visne Madencilik Uretim Sanayi ve Ticaret, doanh nghiệp khai khoáng. Tháng 2.2025, bộ phận môi giới của Tera tổ chức IPO quy mô nhỏ cho Visne, chỉ đưa 21% cổ phần ra công chúng.

Ngay sau đó, cổ phiếu tăng vọt và đến cuối tháng 7 đã tăng hơn 2.100%. Cùng tháng, quỹ chủ lực và bộ phận môi giới của Tera đã bán số cổ phiếu Visne mua trong đợt IPO, theo hồ sơ công bố. Tháng sau, cổ phiếu lao dốc, mất 75% chỉ trong tháng 8 và hiện giảm 89% so với đỉnh. Đại diện Visne từ chối bình luận.

Các giao dịch Visne của Tera đã vấp phải chế tài. Tháng 10, Ủy ban Thị trường Vốn phạt hai quản lý quỹ của công ty 8,9 triệu lira mỗi người vì các giao dịch liên quan đến cổ phiếu này. Cơ quan quản lý cho biết họ đã tạo ra “nhận thức sai lệch về giá, cung và cầu” của cổ phiếu, nhưng không giải thích chi tiết. Tera không phản hồi yêu cầu bình luận.

Những biến động cực đoan như vậy không chỉ là hiện tượng cá biệt. Chúng khá phổ biến tại một số thị trường kém phát triển hơn và có thể để lại hệ quả thực tế, làm dấy lên nghi ngại về tính minh bạch của thị trường và khiến nhà đầu tư lớn e dè.

Theo Kamil Dimmich tại North of South Capital ở London, diễn biến này tương tự những gì đã xảy ra tại Indonesia trong vài năm gần đây. Quốc gia này chứng kiến làn sóng đầu cơ mạnh từ nhà đầu tư cá nhân, với những cổ phiếu tăng hơn 1.000% xuất hiện ngày càng nhiều. Các mức tăng lớn thường tập trung ở những doanh nghiệp có thanh khoản thấp và cơ cấu sở hữu tập trung.

Làn sóng đầu cơ này đã khiến MSCI lo ngại, khi cảnh báo về khả năng đầu tư của thị trường Indonesia và nguy cơ bị hạ xuống nhóm cận biên. Cảnh báo này đã kích hoạt đà giảm mạnh, khiến thị trường chứng khoán lớn nhất Đông Nam Á mất 19% giá trị. Nhà điều hành sàn giao dịch Indonesia tuần này cho biết sẽ loại các công ty có tỉ lệ cổ đông tập trung cao khỏi một số chỉ số quan trọng trong quá trình cải cách thị trường.

Các biến động cổ phiếu liên quan đến Tera phản ánh “những cú siết giá và định giá phi lý”, được thúc đẩy bởi lượng cổ phiếu tự do lưu hành thấp và “lực lượng nhà đầu tư cá nhân đầy biến động”, Dimmich, người đang quản lý hơn 8 tỉ USD tại quỹ thị trường mới nổi, nhận định.

Giới chức Thổ Nhĩ Kỳ gần đây cũng thừa nhận lo ngại về những biến động bất thường trên thị trường, dù không nhắc trực tiếp đến Tera. Bộ trưởng Tài chính Mehmet Simsek cho biết hồi tháng 11 rằng cơ quan chức năng nhận thức rõ rủi ro thao túng tại một số quỹ đầu tư và sẽ siết chặt khung pháp lý. Chủ tịch Ủy ban Thị trường Vốn Omer Gonul cũng cam kết tăng mức phạt đối với hành vi lạm dụng thị trường.

Hồ sơ cho thấy Tera đã sử dụng lượng vốn vay rất lớn trong năm ngoái. Dư nợ của công ty môi giới tăng vọt lên 59,8 tỉ lira, tương đương khoảng 1,3 tỉ USD, vào cuối năm 2025, so với 132 triệu lira, tương đương khoảng 2,9 triệu USD, một năm trước, theo báo cáo tài chính. Giá trị chứng khoán dùng làm tài sản đảm bảo cũng tăng lên 32,6 tỉ lira trong năm 2025, từ 121,3 triệu lira của năm trước.

Tezmen cho biết Tera hiện đã giảm sử dụng các khoản vay này, nhưng không đi sâu vào con số cụ thể. Ông nói việc sử dụng vốn vay ngắn hạn có thể hợp lý khi lãi suất giảm và đây cũng là chiến lược nhiều ngân hàng áp dụng.

Khi được hỏi về lo ngại xoay quanh việc nắm giữ cổ phần tại các công ty có lượng cổ phiếu tự do lưu hành thấp trong khi sử dụng nợ ngắn hạn, Tezmen bác bỏ quan điểm cho rằng giá cổ phiếu có thể bị kiểm soát.

“Không ai có thể kiểm soát hoàn toàn thị trường,” ông nói. “Nếu làm được điều đó, giá chỉ có tăng. Thị trường là thứ không thể bị kiểm soát.”