Thời gian không còn nhiều.

Gần hai thập kỷ trước, khi hàng ngàn tỉ USD nợ bất động sản tư nhân rơi vào tình trạng mất khả năng thanh toán, chính phủ các nước đã phải can thiệp để ngăn chặn cuộc khủng hoảng tài chính tồi tệ nhất kể từ thời Đại khủng hoảng lan rộng. Tuy nhiên, ở thời điểm hiện tại, chính các chính phủ lại đang tự đối mặt với những vấn đề nợ nần của riêng mình. Nếu họ không sớm kiểm soát được tình hình, sẽ chẳng còn ai có thể đứng ra giải cứu trong cuộc khủng hoảng tiếp theo.

Kể từ sau Chiến tranh Thế giới thứ hai, tình hình tài chính của các nền kinh tế phát triển chưa bao giờ bấp bênh đến thế. Vấn đề này đã tồn tại từ trước năm 2020, nhưng đã tăng tốc mạnh mẽ vào năm đó, khi chính phủ các nước phải gánh những khoản nợ khổng lồ nhằm ngăn chặn các cú sốc kinh tế từ đại dịch chuyển hóa thành thảm họa. Trong những năm sau đó, họ vẫn tiếp tục duy trì mức chi tiêu thâm hụt cao. Hệ quả là tổng nợ công đã tăng vọt từ khoảng 70% tổng sản phẩm quốc nội (GDP) vào năm 2007 lên 110% vào năm 2025.

Thực trạng này diễn ra nghiêm trọng nhất tại Mỹ, nơi giới chức sắc đắc cử hành xử như thể nợ công không còn là vấn đề đáng bận tâm và các hóa đơn chi tiêu có thể cứ thế chất đống vô hạn. Tổng nợ của Mỹ tính theo tỉ lệ phần trăm GDP hiện đã vượt qua cả mức đỉnh điểm trong và sau Chiến tranh Thế giới thứ hai. Vậy người dân Mỹ đã nhận lại được gì từ những khoản nợ này?

Không phải là thay đổi về cơ sở hạ tầng, lĩnh vực tiếp tục tụt hậu so với các nền kinh tế phát triển khác. Cũng không phải là những cải thiện lớn về chất lượng y tế và giáo dục, vốn vẫn đang trên đà đi xuống. Không phải là một kho vũ khí quân sự thiết yếu khổng lồ, vốn đã bị hao hụt nghiêm trọng trong năm nay. Và cũng không phải là một làn sóng bùng nổ xây dựng nhà ở, lĩnh vực đang rất trì trệ. Người đóng thuế hoàn toàn có lý do để cảm thấy thất vọng và giận dữ.

Cơn cuồng vay mượn này có thể kéo dài bao lâu trước khi đến hạn phải thanh toán?

Nếu các nhà đầu tư tin tưởng rằng về dài hạn, các chính phủ sẽ kiểm soát được thâm hụt ngân sách và lạm phát, họ sẽ cho vay với lãi suất tương đối thấp, giúp việc ngăn chặn nợ công tăng nhanh hơn tốc độ tăng trưởng kinh tế trở nên dễ dàng hơn. Tuy nhiên, như bất kỳ ai từng cố gắng vay tiền mua nhà hoặc mua xe đều biết, niềm tin của các nhà đầu tư đã vơi dần. Và tương tự như việc vay vốn trở nên đắt đỏ hơn đối với người tiêu dùng, chi phí vay mượn của các chính phủ cũng tăng lên, làm trầm trọng thêm các vấn đề ngân sách của họ.

Lợi suất trái phiếu dài hạn của các quốc gia phát triển đã tăng mạnh kể từ khi cuộc chiến tại Iran làm đảo lộn thị trường năng lượng toàn cầu. Điều này phản ánh mối lo ngại về sự hoang phí tài khóa, lạm phát, bất ổn địa chính trị và chi phí tái vũ trang, cùng nhiều yếu tố khác. Mức lãi suất cao hơn đồng nghĩa với việc gánh nặng thuế tăng lên. Người đóng thuế Mỹ hiện đang phải chi trả 1.000 tỉ USD mỗi năm chỉ để thanh toán tiền lãi nợ công, gần gấp ba lần con số của năm 2020.

Trong khi đó, những bên nắm giữ nợ chính phủ đang sử dụng nợ tư nhân ở mức độ chưa từng có. Các quỹ hưu trí và các nhà đầu tư tổ chức khác đang ngày càng tăng cường sử dụng các công cụ phái sinh yêu cầu ít vốn tự có, phương thức giao dịch được hỗ trợ bởi các quỹ đầu cơ, những bên quay lại mua trái phiếu thực tế, thường là bằng 100% tiền đi vay.

Điều này khiến thị trường trở nên mong manh: Khi giá cả biến động mạnh, các yêu cầu ký quỹ bổ sung đột ngột có thể buộc các nhà đầu tư phải bán tháo ồ ạt, tương tự như những gì đã xảy ra trong làn sóng "găm giữ tiền mặt" năm 2020 và cuộc khủng hoảng trái phiếu chính phủ Anh năm 2022 khiến chính phủ nước này sụp đổ. Dẫu vậy, xu hướng này vẫn tiếp tục gia tăng: Mức độ rủi ro của các quỹ đầu cơ đối với trái phiếu Kho bạc Mỹ, cũng như tổng lượng vốn vay của họ, hiện lớn hơn rất nhiều so với thời điểm trước cuộc hỗn loạn năm 2020.

Tất cả những điều này làm tăng nguy cơ xảy ra một vòng xoáy luẩn quẩn, nơi những lo ngại của nhà đầu tư về tài chính công trở thành hiện thực, đẩy lãi suất lên cao đến mức các khoản nợ thực sự không thể chống đỡ nổi. Không khó để hình dung ra một cuộc khủng hoảng mà ở đó các chính phủ bất lực trong việc ổn định hệ thống tài chính, bởi chính những rắc rối của họ lại là tác nhân thúc đẩy. Những hệ lụy về kinh tế, chính trị và các khía cạnh khác có thể sẽ vô cùng sâu rộng.

Vẫn còn thời gian để các chính phủ hành động. Trước hết, họ cần giải quyết tình trạng mong manh của thị trường. Thay vì dung túng cho việc sử dụng đòn bẩy bằng cách hạ thấp các yêu cầu về vốn của ngân hàng, các cơ quan quản lý nên giới hạn mức đòn bẩy mà các quỹ hưu trí và quỹ đầu cơ có thể tiếp cận trên thị trường phái sinh và thị trường cho vay. Các đợt kiểm tra sức chịu đựng trên toàn hệ thống có thể giúp nhận diện các điểm tập trung rủi ro nguy hiểm. Trong trường hợp áp lực bán tháo từ các nhà đầu tư sử dụng đòn bẩy đẩy lãi suất lên quá cao, các ngân hàng trung ương phải sẵn sàng can thiệp để ổn định thị trường.

Những bước đi này có thể giúp giảm thiểu rủi ro và thiệt hại, nhưng giải pháp thực sự duy nhất cho vấn đề lại là điều rõ ràng nhất và cũng là khó khăn nhất: Chấn chỉnh lại nền tài chính công. Điều này đòi hỏi phải đưa ra những quyết định cứng rắn về việc thắt chặt chi tiêu và tăng nguồn thu từ thuế. Với việc vế đầu tiên phù hợp với quan điểm của phe bảo thủ và vế sau hấp dẫn phe cấp tiến, các thỏa thuận hoàn toàn có khả năng đạt được. Tuy nhiên, để thúc đẩy chúng đòi hỏi một năng lực lãnh đạo mạnh mẽ hơn và nhiều bản lĩnh chính trị hơn những gì cả hai phe đã thể hiện từ trước đến nay.

Gánh nặng nợ chính phủ càng phình to, năng lực chịu đựng của thị trường sẽ càng bị thử thách và sự ổn định của các nền kinh tế sẽ càng bị đe dọa. Không ai có thể khẳng định chính xác đâu là điểm gãy đổ, chỉ biết rằng nó đang đến quá gần.