Một số trái chủ của Electronic Arts (EA) đang liên kết để phản đối kế hoạch mua lại nợ của hãng game này, khi S&P Global Ratings nghi ngờ thương vụ có thực sự giúp nhóm nhà đầu tư tiết kiệm chi phí hay không.

Theo những người am hiểu vấn đề, các trái chủ đã ký một thỏa thuận hợp tác. Những trái chủ nắm giữ hơn 75% lượng trái phiếu đáo hạn năm 2031 và khoảng 90% lượng trái phiếu đáo hạn năm 2051 nằm trong diện chào mua đã ký vào thỏa thuận này. Những người này đề nghị được giấu tên vì thông tin chưa được công bố.

Cú bắt tay chóng vánh này cho thấy mức độ lo ngại cao của các trái chủ trước đề xuất hồi đầu tháng này của EA về việc mua lại 1,5 tỉ USD trái phiếu với mức giá thấp hơn đáng kể so với mệnh giá. JPMorgan đứng sau thu xếp cấu trúc giao dịch này, nhằm giúp hãng game cắt giảm chi phí sau khi đạt thỏa thuận bán mình cho một nhóm nhà đầu tư gồm Silver Lake Management, Affinity Partners của Jared Kushner và Quỹ Đầu tư Công Ả Rập Xê Út.

Theo đề xuất chào mua, EA muốn sử dụng một cơ chế pháp lý tương đối phức tạp gọi là “defeasance” để tránh kích hoạt điều khoản thay đổi quyền kiểm soát. Điều khoản này thường buộc chủ sở hữu mới phải mua lại trái phiếu với giá cao hơn mệnh giá khi công ty đổi chủ.

Cơ chế trên cho phép EA mua một danh mục chứng khoán chất lượng cao như trái phiếu kho bạc Mỹ, sau đó dùng dòng tiền từ danh mục này để thanh toán lãi và gốc cho chính các trái phiếu của mình trong tương lai. Khi đó, khoản nợ gần như được bảo đảm bằng tín dụng của chính phủ Mỹ, nên trên lý thuyết, trái phiếu sẽ được xếp hạng tương đương với tài sản bảo đảm và đạt mức đầu tư.

Xếp hạng cao đóng vai trò then chốt trong cấu trúc do JPMorgan thiết kế, vì nó giúp nhóm nhà đầu tư tránh kích hoạt điều khoản thay đổi quyền kiểm soát. Thông thường, điều khoản này chỉ có hiệu lực khi thương vụ đi kèm với việc bị hạ bậc tín nhiệm. Trong một thương vụ mua lại quy mô hàng tỉ USD sử dụng đòn bẩy nợ như vậy, việc bị hạ bậc thường xảy ra. Hiện cả công ty và trái phiếu của họ được S&P xếp hạng BBB+ và Moody’s xếp hạng Baa1, cao hơn ba bậc so với mức rác.

Tuy nhiên, kế hoạch này đã vấp phải trở ngại vào ngày thứ Sáu. Trong một ghi chú, S&P cho biết với cấu trúc hiện tại của thương vụ, họ dự kiến sẽ xếp hạng các trái phiếu được defeasance dựa trên mức tín nhiệm của chính EA sau khi hoàn tất thương vụ tư nhân hóa thay vì dựa trên mức độ rủi ro của tài sản bảo đảm.

Theo các nhà phân tích, một lô trái phiếu chỉ có thể được xếp hạng theo tài sản bảo đảm nếu tài sản đó đủ sức chi trả toàn bộ nghĩa vụ nợ, kể cả khi khoản nợ ấy bị yêu cầu trả ngay trước hạn. Tình huống này có thể xảy ra khi tình hình tài chính của doanh nghiệp xấu đi, dẫn đến vi phạm nghĩa vụ hoặc nộp đơn phá sản. Điều đó đồng nghĩa bên mua có thể phải bổ sung thêm trái phiếu kho bạc làm tài sản bảo đảm, khiến mục tiêu tiết kiệm chi phí ban đầu gần như không còn giá trị.

CreditSights, công ty thuộc sở hữu của Fitch, nhận định cập nhật của S&P đã làm “thay đổi cuộc chơi” và kêu gọi trái chủ không chấp thuận đề nghị chào mua sớm trước thời hạn vào ngày 24.2.

“Chúng tôi cho rằng các trái chủ sẽ đạt kết quả tốt hơn nếu không tham gia đợt chào mua,” các nhà phân tích viết. Theo họ, để đáp ứng tiêu chí mà S&P làm rõ, nhóm nhà đầu tư sẽ phải ký quỹ lượng tài sản bảo đảm lớn đến mức việc defeasance trở nên phi kinh tế. Họ cho rằng khả năng sửa đổi điều khoản chào mua là kịch bản thực tế hơn.

Trước đó, S&P từng phát tín hiệu riêng tới một số trái chủ rằng cơ quan này có thể xếp hạng trái phiếu ở mức đầu tư nhờ được bảo đảm bằng trái phiếu kho bạc, theo Bloomberg. Khi đó, JPMorgan và EA đã trao đổi với nhiều tổ chức xếp hạng để tìm cách giữ mức đầu tư cho các trái phiếu sau khi thực hiện defeasance.

Do defeasance phổ biến hơn trong trái phiếu đô thị so với trái phiếu doanh nghiệp, nên tiền lệ về cách xếp hạng trong trường hợp này cũng không nhiều. Nhà đầu tư vì vậy cũng có những kỳ vọng khác nhau về các biện pháp bảo vệ đi kèm.

Đề xuất này cũng làm dấy lên tranh luận liệu điều khoản thay đổi quyền kiểm soát có phải là một cam kết ràng buộc hay không. Theo nhóm trái chủ, đây thực chất là nghĩa vụ thanh toán và không bị vô hiệu hóa bởi defeasance.

Hiện nhóm chủ nợ từ chối đề nghị chào mua. Thỏa thuận hợp tác giúp họ có thể đàm phán điều khoản tốt hơn với tư cách một khối thống nhất thay vì các nhóm nhỏ rời rạc. Những thỏa thuận như vậy đang ngày càng phổ biến hơn khi các bên cho vay muốn hạn chế xung đột nội bộ.

Đại diện Houlihan Lokey, đơn vị tư vấn cho các trái chủ, từ chối bình luận. Đại diện hãng luật Akin Gump Strauss Hauer & Feld, cũng tư vấn cho nhóm này, chưa phản hồi yêu cầu bình luận. Đại diện nhóm bên mua và đại diện EA không đưa ra phản hồi ngay lập tức. Đại diện JPMorgan cũng từ chối bình luận.

Đợt chào mua áp dụng với hai lô trái phiếu. Theo đề xuất, trái chủ nắm giữ trái phiếu lãi suất 1,85% đáo hạn năm 2031 sẽ nhận khoảng 92 cent cho mỗi USD mệnh giá. Chủ sở hữu trái phiếu lãi suất 2,95% đáo hạn năm 2051 sẽ nhận khoảng 74 cent. Trước đó, JPMorgan cảnh báo nếu nhà đầu tư từ chối đề nghị và trái phiếu bị thực hiện defeasance, họ có thể chỉ được nhận mức thấp hơn. Đợt chào mua sẽ hết hạn vào ngày 11.3 và chỉ có hiệu lực nếu thương vụ thâu tóm được hoàn tất.