Nhưng khi làn sóng ấy thực sự ập đến, ông vẫn không khỏi choáng váng. Đầu tuần trước, công ty của ông, nhà tinh luyện kim loại quý lớn nhất Ấn Độ, đã cạn kiệt nguồn bạc dự trữ lần đầu tiên trong lịch sử.

“Hầu hết những người kinh doanh bạc và đồng bạc đều hết hàng vì đơn giản là không còn bạc,” Raina, Trưởng bộ phận giao dịch tại MMTC-Pamp India Pvt., cho biết. “Thị trường điên cuồng như thế này – khi người ta vẫn đổ xô mua ở mức giá hiện tại – tôi chưa từng thấy trong 27 năm làm nghề.”

Chỉ sau vài ngày, tình trạng thiếu hụt không còn giới hạn ở Ấn Độ mà lan rộng ra toàn cầu. Người mua phục vụ lễ hội ở Ấn Độ nhanh chóng được tiếp sức bởi giới đầu tư quốc tế và các quỹ đầu cơ đang gom kim loại quý, coi đó là cách đặt cược vào sự mong manh của đồng đô la Mỹ – hoặc đơn giản là chạy theo đà tăng không thể kìm hãm của thị trường.

Cuối tuần đó, cơn sốt lan sang thị trường bạc London – nơi xác định giá bạc toàn cầu và nơi các ngân hàng lớn nhất thế giới mua bán khối lượng khổng lồ. Giờ đây, thị trường này cũng không còn kim loại khả dụng. Các nhà giao dịch mô tả một thị trường gần như tê liệt, khi ngay cả các ngân hàng lớn cũng phải dừng báo giá vì liên tục nhận cuộc gọi của khách hàng giận dữ, mệt mỏi.

Giá bạc tiếp tục leo thang trong tuần kế tiếp, đạt mức cao kỷ lục chưa từng thấy – hơn 54 USD/ounce vào ngày thứ Sáu – trước khi lao dốc tới 6,7%. Với các nhà giao dịch kiệt sức, cú sụt này chỉ là dấu hiệu mới nhất cho thấy mức độ căng thẳng tột độ của thị trường bạc – cuộc khủng hoảng tồi tệ nhất kể từ khi anh em nhà Hunt tìm cách thao túng thị trường cách đây 45 năm.

Bài tường thuật này được xây dựng dựa trên cuộc phỏng vấn với hơn hai chục nhà giao dịch, nhân viên ngân hàng, nhà tinh luyện, nhà đầu tư và những người tham gia thị trường khác – phần lớn yêu cầu ẩn danh vì không được phép phát ngôn công khai.

Đây là câu chuyện về cách một “cơn bão hoàn hảo” hội tụ khiến lớp đệm dự trữ của thị trường bạc bị rút cạn – gồm: bùng nổ sản xuất năng lượng mặt trời kéo dài nhiều năm, dòng chảy kim loại đổ về Mỹ để né thuế quan tiềm tàng, làn sóng đầu tư vào kim loại quý trong chiến lược “chống mất giá tiền tệ”, và nhu cầu tăng đột biến từ Ấn Độ.

Tỷ lệ 100 ăn 1

Khi các nhà giao dịch và phân tích cố xác định nguyên nhân trực tiếp của cuộc khủng hoảng bạc năm 2025, họ đều chỉ về phía Ấn Độ.

Trong mùa lễ hội Diwali, hàng trăm triệu người sùng đạo mua lượng trang sức trị giá hàng tỉ rupee để tôn vinh nữ thần Lakshmi. Thông thường, các nhà tinh luyện châu Á đáp ứng nhu cầu này bằng vàng. Nhưng năm nay, người Ấn Độ lại chuyển sang kim loại quý khác: bạc.

Sự chuyển hướng ấy không ngẫu nhiên. Trong nhiều tháng, các ngôi sao mạng xã hội Ấn Độ cổ vũ ý tưởng rằng sau khi vàng lập kỷ lục, bạc sẽ là kim loại kế tiếp tăng vọt. Làn sóng bắt đầu từ tháng 4, khi chuyên gia đầu tư kiêm nhà sáng tạo nội dung Sarthak Ahuja nói với gần 3 triệu người theo dõi rằng tỷ lệ giá bạc-vàng ở mức 100:1 khiến bạc là “khoản đầu tư rõ ràng nhất” năm nay. Video này lan truyền đúng dịp Akshaya Tritiya, ngày mua vàng cát tường nhất sau lễ Dhanteras (18.10).

“Chưa bao giờ như thế này, nhu cầu bạc lần này khổng lồ,” ông Amit Mittal, Tổng giám đốc M.D. Overseas Bullion ở New Delhi nói.

Khoảng chênh giá bạc tại Ấn Độ so với thị trường quốc tế, thường chỉ vài xu mỗi ounce, đã tăng lên 0,5 USD rồi vượt 1 USD khi nguồn cung cạn kiệt.

Đúng lúc nhu cầu ở Ấn Độ tăng vọt, Trung Quốc – nguồn cung chính – lại nghỉ lễ một tuần, buộc giới kinh doanh phải quay sang London.

Tại đây, họ phát hiện các kho bạc kim loại quý hầu như trống rỗng. Dù hệ thống kho ở London nắm giữ hơn 36 tỉ USD bạc, phần lớn thuộc sở hữu của các quỹ hoán đổi danh mục (ETF).

Nhu cầu bạc trong các ETF đã tăng mạnh trong những tháng gần đây, giữa lo ngại về sự ổn định của đồng đô la Mỹ, tạo nên làn sóng đầu tư được gọi là “giao dịch chống mất giá”. Từ đầu năm 2025, các nhà đầu tư ETF đã mua hơn 100 triệu ounce bạc, theo dữ liệu Bloomberg, khiến lượng tồn kho khả dụng để phục vụ nhu cầu Ấn Độ giảm mạnh.

Khoảng hai tuần trước, JPMorgan Chase & Co., nhà giao dịch kim loại quý lớn nhất thế giới và là nhà cung cấp chính cho thị trường Ấn Độ, đã thông báo với ít nhất một khách hàng rằng họ không còn bạc giao cho Ấn Độ trong tháng 10, sớm nhất là tháng 11 mới có thể cung ứng. Phát ngôn viên JPMorgan từ chối bình luận.

Khi cơn sốt mua tăng tốc, Satish Dondapati, Giám đốc quỹ tại Kotak Asset Management, theo dõi sát nguồn cung. Ông quản lý nhiều quỹ ETF kim loại quý cần bạc vật chất để bảo chứng cho lượng nhà đầu tư mới.

Dondapati chứng kiến các đại lý bạc hàng đầu ở Ấn Độ hết sạch hàng trong kho, trong khi mức chênh giá trong nước tiếp tục tăng cao hơn giá quốc tế. Tình hình trở nên nghiêm trọng đến mức Kotak phải tạm ngưng nhận đăng ký mới cho quỹ bạc. Các quỹ tương tự của UTI Asset Management và Ngân hàng Nhà nước Ấn Độ (SBI) cũng làm theo.

“Các nhà phân tích, đại lý bạc đều tung dự báo giá tăng mạnh trên truyền thông – điều chưa từng thấy trong 14 năm qua,” ông nói. “Yếu tố FOMO (sợ bỏ lỡ cơ hội) đã phát huy tác dụng.”

Tại các khu chợ vàng nhộn nhịp nhất Mumbai, người bán bắt đầu tính giá cao hơn hẳn so với mức chuẩn quốc tế, còn các cuộc đấu giá giữa người mua giàu có nổ ra, khi họ quan tâm đến sự sẵn có hơn là giá cả.

Phí chênh lệch vượt 5 USD/ounce, cao hơn nhiều so với mức thông thường vài xu. “Tôi làm ở công ty này 28 năm rồi và chưa bao giờ thấy mức chênh như thế,” ông Mittal nói.

Việc JPMorgan hạn chế chuyển bạc sang Ấn Độ cho thấy áp lực cung ứng đã lan ra toàn cầu.

Đến ngày 9.10, chỉ một tuần trước lễ Dhanteras, thị trường bạc London bị siết chặt nghiêm trọng nhất mà nhiều nhà giao dịch từng chứng kiến trong sự nghiệp.

Hoảng loạn ở London

Các nhà giao dịch mô tả cảnh hoảng loạn khi thanh khoản cạn kiệt. Chi phí vay bạc qua đêm tăng vọt, tương đương lãi suất thường niên tới 200%, theo hãng tư vấn Metals Focus. Khi các ngân hàng lớn rút khỏi thị trường, khoảng chênh mua – bán nới rộng đến mức gần như không thể giao dịch.

Một giám đốc ngân hàng cấp cao kể rằng khách hàng – chủ yếu là nhà tinh luyện, đại lý bạc – liên tục gọi điện hỏi giá vay mới, và khi ngân hàng không thể báo giá, họ hét lên tức giận qua điện thoại.

Một nhà giao dịch khác cho biết các ngân hàng lớn đưa ra mức giá chênh lệch đến nỗi ông có thể mua của ngân hàng này và bán ngay cho ngân hàng khác để kiếm lời tức thì – dấu hiệu hiếm hoi của sự hỗn loạn trong thị trường lớn và cạnh tranh như vậy.

“Hiện gần như không còn thanh khoản thực sự cho thuê bạc tại London,” ông Robin Kolvenbach, đồng Giám đốc điều hành hãng tinh luyện Thụy Sĩ Argor-Heraeus, cho biết. “Chúng tôi đã ngừng tiếp nhận toàn bộ nguồn bạc mới không thuộc hợp đồng cam kết.”

Phá vỡ cơn siết

Thị trường bạc vốn nổi tiếng biến động mạnh, và trước đây các cơ quan quản lý từng phải can thiệp. Năm 1980, vụ đầu cơ của anh em nhà Hunt bị phá vỡ khi các sàn giao dịch cấm mở vị thế mới, chỉ cho phép đóng vị thế.

Năm 1998, sau khi Berkshire Hathaway Inc. của Warren Buffett mua lượng bạc tương đương 1/4 sản lượng khai thác toàn cầu, gây căng thẳng ở London, Hiệp hội Thị trường Vàng bạc London (LBMA) đã sửa quy tắc, cho phép giao bạc trong vòng 15 ngày thay vì 5 ngày.

LBMA hiện chưa thấy cần hành động tương tự, vì họ coi tình trạng siết hiện nay xuất phát từ thiếu hụt thực tế, chứ không do tắc nghẽn hậu cần như năm 1998.

Trong 5 năm qua, nhu cầu bạc đã vượt cung từ khai thác và tái chế, phần lớn nhờ bùng nổ năng lượng mặt trời – ngành sử dụng bạc trong tế bào quang điện. Từ năm 2021, nhu cầu vượt cung tổng cộng 678 triệu ounce, theo Viện Bạc (Silver Institute), trong khi tồn kho ở London đầu năm 2021 là khoảng 1,1 tỉ ounce.

Áp lực đã tích tụ từ đầu năm nay, khi lo ngại bạc có thể bị cuốn vào chính sách thuế đối ứng của Tổng thống Donald Trump khiến giới thương nhân đẩy mạnh vận chuyển hơn 200 triệu ounce bạc vào kho New York để “đón đầu” thuế.

Cộng thêm hơn 100 triệu ounce chảy vào các quỹ ETF toàn cầu tính đến tháng 9, làn sóng đầu tư này đã thúc đẩy đà tăng khiến giá vàng vượt 4.000 USD/ounce lần đầu tiên trong lịch sử.

Hai xu hướng đó rút cạn nguồn dự trữ London, để lại lượng bạc nguy hiểm thấp nhằm đảm bảo cho khoảng 250 triệu ounce giao dịch mỗi ngày. Theo ước tính Metals Focus, đến đầu tháng 10, lượng “trôi nổi” không thuộc sở hữu ETF chỉ còn chưa đến 150 triệu ounce.

Khi giá bắt đầu tăng vọt đầu tháng 10, giới giao dịch chỉ hỏi một điều: “Bao lâu nữa bạc từ New York mới về tới London?” Trong điều kiện lý tưởng, quá trình này mất khoảng bốn ngày, gồm mua bạc giao ngay trên sàn Comex, kiểm tra đạt chuẩn giao tại London, chở bằng máy bay thương mại và nhập kho.

Tuy nhiên, trục trặc có thể xảy ra ở mọi khâu, với thủ tục hải quan kéo dài hàng tuần. Rủi ro là nếu không chuyển bạc kịp, nhà giao dịch sẽ phải chịu chi phí “gia hạn vị thế” cực lớn.

Dù vậy, tồn kho Comex đã giảm hơn 20 triệu ounce trong hai tuần qua – mức giảm mạnh nhất trong hơn 25 năm – khi giới giao dịch chạy đua giải tỏa tình trạng siết bạc ở London. Các công ty logistics cũng tranh thủ tăng giá cước.

Một số nhà giao dịch lại e dè vì lo Trump có thể sắp áp thuế bạc trong gói thuế khoáng sản quan trọng, khiến giá New York lại tăng mạnh. Trong suốt tuần qua, điều kiện thị trường vẫn căng thẳng, khi thế giới chờ đợi lượng bạc đủ lớn được vận chuyển để chấm dứt cơn khủng hoảng.

Tại Toronto, nhà phân tích Daniel Ghali của TD Securities từ hơn một năm nay đã cảnh báo rằng London đang tự đẩy mình vào tình thế siết cung. Vài ngày trước khi khủng hoảng lên đỉnh điểm, ông gửi bản ghi nhớ khuyên khách hàng nên đặt cược giá giảm.

Dự báo của ông đến sớm, khi giá tiếp tục leo thang, nhưng đến thứ Sáu, thị trường đã quay chiều. Giá lao dốc hơn 5% cuối ngày khi dấu hiệu cải thiện quan hệ Mỹ-Trung kích hoạt đợt bán tháo kim loại quý. Ông cho biết áp lực có thể tiếp tục giảm khi bạc được chuyển về – không chỉ từ New York mà còn từ cả Trung Quốc.

“Khâu hậu cần phức tạp hơn nhiều so với dự tính,” Ghali nói qua điện thoại. “Chúng tôi không ngờ quy mô cơn sốt mua lẻ trên toàn cầu lại lớn đến thế, đúng lúc thị trường London bị siết.”

— Với sự hỗ trợ của Jake Lloyd-Smith và Yihui Xie.