Ngành bất động sản thương mại ở Mỹ đã kéo dài việc thừa nhận sự sụt giảm giá trị tài sản trong thời gian qua. Nay, thời điểm phải đối diện với thực tế đã gần kề.

Trong những ngày u ám của năm 2022, khi lãi suất tăng cao biến thị trường bất động sản thương ở Mỹ mại thành một “vùng đất khô cạn tín dụng,” những người lạc quan bất diệt trong ngành đã tìm thấy một khẩu hiệu để tự trấn an: "Chỉ cần sống sót đến 2025." Đến lúc đó, lạm phát sẽ bị kiểm soát, chi phí vay sẽ rẻ hơn, và nhu cầu sẽ lại nghiêng về phía có lợi cho họ. Tuy nhiên, hy vọng cứu cánh ấy chỉ là ảo tưởng. Chi phí vay mượn vẫn duy trì ở mức cao, và các tổ chức cho vay đang dần mất kiên nhẫn. Khi năm mới đang tới gần, ngành bất động sản thương mại phải chuẩn bị đối mặt với những tổn thất mà họ đã trì hoãn từ lâu.

“Tôi xem năm 2025 là một năm của sự phán xét,” Tim Mooney, người đứng đầu mảng bất động sản tại Värde Partners, một công ty chuyên đầu tư vào nợ bất động sản, nhận định. “Các bên cho vay và đi vay sẽ phải thừa nhận rằng lãi suất thấp hơn sẽ không cứu được họ.”

Tỷ lệ vỡ nợ bất động sản thương mại tại Mỹ đã tăng vọt vào tháng 11, theo phân tích dữ liệu chứng khoán thế chấp thương mại (CMBS) của Bloomberg, với hơn 10% các khoản vay dành cho tòa nhà văn phòng rơi vào tình trạng chậm thanh toán. Các chủ sở hữu bất động sản đang cạn kiệt thời gian để huy động thêm vốn, và một số công ty, như Cannon Hill Capital Partners hay Columbia Property Trust thuộc quản lý của Pimco, đã buông tay.

Gần đây, những công ty này đã bán tòa nhà tại 799 Broadway, Manhattan, với giá 255 triệu USD, thấp hơn 15 triệu USD so với khoản vay thế chấp cần phải trả.

Bất động sản thương mại ở Mỹ đã trở nên chao đảo kể từ khi đại dịch Covid-19 làm trống rỗng các tòa nhà văn phòng. Dù những lo ngại ban đầu rằng các đợt phong tỏa sẽ lan rộng ảnh hưởng đến hệ thống tài chính đã không xảy ra, nhưng việc lãi suất tăng nhanh vào năm 2022 đã gây ra hỗn loạn trong ngành.

Phần lớn bất động sản được tài trợ bằng các khoản vay thế chấp ngắn hạn, với khoản thanh toán cuối cùng rất lớn. Thông thường, khoản này sẽ được trang trải bằng một khoản vay mới, nhưng lãi suất cao hơn khiến việc tái tài trợ trở nên quá sức, đẩy các khoản thanh toán vượt xa dòng tiền thu được từ tiền thuê. Và vì giá trị tài sản được định giá dựa trên lợi nhuận mà chúng mang lại, chi phí vay tăng lên đã dẫn đến việc định giá bất động sản sụt giảm: giảm trung bình 23% đối với văn phòng và 20% đối với nhà ở kể từ năm 2022, theo MSCI.

Khi giá trị tài sản giảm, các ngân hàng ít sẵn lòng tái tài trợ, khiến nhiều chủ sở hữu gặp khó khăn trong việc tìm nguồn tín dụng mới khi các khoản vay đến hạn. Tuy nhiên, các ngân hàng cũng không muốn tiếp quản tài sản, nên họ chọn cách “gia hạn và giả vờ” (extend and pretend)—một chiến thuật được sử dụng nhiều trong cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008.

Tại thời điểm đó, khi lãi suất gần bằng 0, các ngân hàng sẵn lòng kéo dài thời hạn khoản vay và “giả vờ” rằng khoản vay không bị ảnh hưởng. Nhưng lần này, với vị thế mạnh hơn, các tổ chức cho vay thường yêu cầu người đi vay phải nhượng bộ, được gọi là chiến thuật “sửa đổi và gia hạn” (amend and extend).

Brookfield Asset Management là một ví dụ điển hình. Vào năm ngoái, công ty này đã đàm phán gia hạn 12 tháng đối với khoản vay trị giá 459 triệu bảng Anh (585 triệu USD) cho tòa nhà văn phòng Citypoint tại London, đồng ý trả phí một lần gần 1 triệu bảng và tăng nhẹ khoản thanh toán hàng tháng. Tuy nhiên, đến nay, thời gian gia hạn vẫn chưa giúp Brookfield xoay sở tình hình. Theo các nguồn tin, công ty đã chào bán tòa nhà này vào tháng 9 với giá khoảng 500 triệu bảng—thấp hơn 10% so với số tiền họ bỏ ra mua vào năm 2016.

Việc trì hoãn cũng làm gia tăng nguy cơ “bức tường đáo hạn”—một loạt khoản vay đến hạn cùng lúc, cần tái tài trợ, khiến hệ thống dễ bị tắc nghẽn. Nếu nhiều người vay đồng loạt vỡ nợ, các ngân hàng sẽ không có đủ vốn để hấp thụ thiệt hại, đẩy thị trường vào làn sóng thanh lý tài sản với giá thấp hơn, tiếp tục làm suy giảm định giá.

Tại châu Âu, các nhà quản lý đang gây áp lực buộc các ngân hàng ghi giảm giá trị các khoản vay để phản ánh giá trị tài sản thấp hơn. Tại Mỹ, dù các cơ quan giám sát còn tương đối khoan dung, nhưng các ngân hàng, đặc biệt là ngân hàng nhỏ, phụ thuộc nhiều vào thế chấp thương mại, sẽ phải đối mặt với thực tế không thể trì hoãn lâu hơn.

Kịch bản thay thế duy nhất, là các ngân hàng trung ương bất ngờ giảm mạnh lãi suất, đẩy định giá bất động sản tăng trở lại, mang đến “phao cứu sinh” cho ngành. Nhưng trong bối cảnh hiện tại, mỗi lần bán tài sản hoặc tịch biên lại mang thêm một dữ liệu mới cho thị trường, giúp các bên có cái nhìn thực tế hơn về giá trị thật sự của bất động sản. Như Alex Killick, quản lý tài sản tại CWCapital, nhận định: “Việc thanh lý ồ ạt vào cuối 2023 cũng không phải giải pháp.”

Với lãi suất vay còn cao, khó khăn trong ngành bất động sản thương mại ở Mỹ dường như chỉ mới bắt đầu. Thay vì đối mặt với những vấn đề tiềm ẩn, ngành này đã chọn cách trì hoãn, hy vọng năm 2025 sẽ là thời điểm cứu cánh. Nhưng liệu điều đó có đủ để vực dậy thị trường? Chỉ thời gian mới trả lời được.

Ngành công nghiệp này đã phát triển một loạt chiến thuật thay đổi liên tục (và thường có sự tương đồng) khi chờ đợi những thời điểm tốt đẹp hơn. Dưới đây là một hướng dẫn nhanh:

Kéo dài và Giả vờ
Một chiến thuật phổ biến trong cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008. Mọi người đều thừa nhận rằng giá trị tài sản giảm, nhưng họ lại hành động như thể nó không giảm. Thay vì yêu cầu người vay tái tài trợ các khoản vay đáo hạn, các chủ nợ đơn giản chỉ cho họ thêm thời gian để xoay sở tìm tiền. Lý thuyết cho rằng, nếu kéo dài đủ lâu, có thể giá trị bất động sản sẽ phục hồi.

Sửa đổi và Kéo dài
Lần này, các chủ nợ ít tuyệt vọng hơn, và họ đang đàm phán chặt chẽ hơn một chút. Thay vì dễ dàng cấp gia hạn, các ngân hàng yêu cầu người vay phải chi tiền hoặc đồng ý với các điều khoản vay nghiêm ngặt hơn. Kết quả cuối cùng vẫn tương tự: Các khoản thanh toán được hoãn lại.

Hoãn lại và Cầu nguyện
Một cách nhìn bi quan hơn về cùng một ý tưởng. Sự tuyệt vọng đang gia tăng, và các nhà đầu tư "kền kền" hy vọng mua các tài sản gặp khó khăn với giá rẻ bắt đầu "xung quanh" và chế giễu những gì các chủ nợ vẫn cố gắng nói với công chúng. Quan niệm phổ biến là sẽ không có nhiều khủng hoảng như sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu. Nhưng điều đó không có nghĩa là các "kền kền" không thể hy vọng.

Sống sót đến năm ’25
Một khẩu hiệu phổ biến trong những năm gần đây vì ngành công nghiệp này đã dự đoán lãi suất vay giảm và nhu cầu hồi phục. Mặc dù các ngân hàng trung ương đã bắt đầu giảm lãi suất, nhưng chi phí vay mượn không giảm nhiều như nhiều người hy vọng. Vậy thì… sao không thử "Sửa chữa vào năm ’26"?

Thanh toán bằng hiện vật
Nếu bạn xem xét những thay đổi đang được thực hiện đối với các khoản vay hiện nay, rõ ràng là các nhà cho vay biết rằng thua lỗ đang đến. Thanh toán bằng hiện vật là một hình thức kỹ thuật tài chính, trong đó người vay ngừng thanh toán hàng tháng và số tiền này sẽ được cộng vào số tiền mà họ phải trả khi khoản vay đáo hạn.

A/B
Một số nhà cho vay đang chia các khoản vay của họ thành hai phần: Phần A an toàn hơn, với lãi suất thấp hơn, sẽ được trả trước. Trong khi đó, phần B có rủi ro cao hơn, với lãi suất cao hơn nhưng khả năng hoàn trả thấp hơn.

Maturity Wall
Việc chuyển các vấn đề sang tương lai tạo ra một hiện tượng gọi là "maturity wall": một đống các khoản vay đều đáo hạn cùng một lúc và cần được tái tài trợ, điều này có thể làm đình trệ toàn bộ hệ thống. Nếu một loạt người vay vỡ nợ cùng lúc, các ngân hàng sẽ không có đủ vốn để hấp thụ các khoản lỗ. Điều này có thể gây ra một làn sóng bán tháo, làm giá giảm xuống còn thấp hơn nữa.