Các tập đoàn công nghệ lớn chiếm phần lớn chi tiêu cho AI có nguồn lực rất dồi dào, nhưng chi phí khổng lồ để phát triển AI cùng câu hỏi liệu người tiêu dùng có sẵn sàng trả tiền cho các dịch vụ này hay không đang làm dấy lên nghi ngờ về tương lai của ngành.

Bất chấp các rủi ro, định giá của các công ty công nghệ lớn không quá cao so với những giai đoạn hưng phấn thị trường trong quá khứ, nhưng nhà đầu tư vẫn cảnh giác trước khả năng bong bóng vỡ và đang tranh luận nên giảm bớt tiếp xúc với AI hay tiếp tục tăng cường đặt cược.

Đã ba năm kể từ khi OpenAI khơi dậy làn sóng hưng phấn quanh trí tuệ nhân tạo với việc phát hành ChatGPT. Và dù dòng tiền vẫn tiếp tục đổ vào, những hoài nghi về việc liệu thời kỳ thuận lợi này có thể kéo dài hay không cũng ngày càng nhiều.

Từ đợt bán tháo gần đây của cổ phiếu Nvidia Corp., đến cú sụt mạnh của Oracle Corp. sau khi báo cáo mức chi tiêu cho AI tăng vọt, cho đến tâm lý xấu đi quanh một mạng lưới các công ty có liên quan đến OpenAI, các dấu hiệu hoài nghi đang xuất hiện ngày một rõ. Nhìn sang năm 2026, cuộc tranh luận giữa các nhà đầu tư là liệu nên kìm bớt mức độ tiếp xúc với AI để phòng khả năng bong bóng vỡ hay tiếp tục tăng cược nhằm tận dụng công nghệ có thể làm thay đổi cuộc chơi này.

“Chúng ta đang ở giai đoạn của chu kỳ mà mọi thứ bắt đầu được kiểm nghiệm thực sự,” Jim Morrow, giám đốc điều hành Callodine Capital Management, nói. “Đó là một câu chuyện hay, nhưng ở thời điểm này chúng ta đang đặt thêm tiền cược để xem liệu tỷ suất sinh lời của khoản đầu tư có thực sự tốt hay không.”

Sự bất an quanh làn sóng giao dịch AI xoay quanh các ứng dụng của nó, chi phí khổng lồ để phát triển và câu hỏi liệu cuối cùng người tiêu dùng có chấp nhận trả tiền cho các dịch vụ này hay không. Những câu trả lời đó sẽ có tác động lớn đến tương lai của thị trường chứng khoán.

Đợt thị trường giá lên kéo dài ba năm, tạo ra khoảng 30 ngàn tỉ đô la giá trị vốn hóa của S&P 500, phần lớn được dẫn dắt bởi các tập đoàn công nghệ lớn nhất thế giới như Alphabet Inc. và Microsoft Corp., cùng với các công ty hưởng lợi từ chi tiêu cho hạ tầng AI như các nhà sản xuất chip Nvidia và Broadcom Inc., cũng như các nhà cung cấp điện như Constellation Energy Corp. Nếu các cổ phiếu này ngừng tăng, các chỉ số chứng khoán cũng sẽ đi theo.

“Những cổ phiếu này không điều chỉnh vì tốc độ tăng trưởng giảm,” Sameer Bhasin, đối tác tại Value Point Capital, nói. “Chúng điều chỉnh khi tốc độ tăng trưởng không còn tăng nhanh hơn nữa.”

Dĩ nhiên, vẫn còn nhiều lý do để lạc quan. Các tập đoàn công nghệ lớn, những bên chiếm phần lớn chi tiêu cho AI, có nguồn lực rất mạnh và đã cam kết tiếp tục bơm tiền trong nhiều năm tới. Bên cạnh đó, các nhà phát triển dịch vụ AI như Google của Alphabet vẫn liên tục đạt tiến bộ với các mô hình mới. Chính vì vậy mà cuộc tranh luận vẫn tiếp diễn.

Dưới đây là những xu hướng then chốt cần theo dõi khi điều hướng trong bối cảnh nhiều biến động này.

Khả năng tiếp cận vốn

Riêng OpenAI dự kiến sẽ chi 1.4 ngàn tỉ đô la trong những năm tới. Tuy nhiên, công ty do Sam Altman lãnh đạo, doanh nghiệp khởi nghiệp giá trị cao nhất thế giới tính đến tháng 10, lại tạo ra doanh thu thấp hơn rất nhiều so với chi phí vận hành. Theo The Information đưa tin hồi tháng Chín, OpenAI dự kiến sẽ đốt 115 tỉ đô la từ nay đến năm 2029 trước khi bắt đầu tạo ra dòng tiền vào năm 2030.

Cho đến nay, công ty không gặp khó khăn trong việc huy động vốn, khi đã thu về 40 tỉ đô la từ Softbank Group Corp. và các nhà đầu tư khác hồi đầu năm. Nvidia cũng cam kết đầu tư tới 100 tỉ đô la vào tháng Chín, một trong chuỗi các thỏa thuận mà nhà sản xuất chip này thực hiện nhằm chuyển dòng tiền tới khách hàng, làm dấy lên lo ngại về hiện tượng tài trợ vòng tròn trong ngành AI.

OpenAI có thể gặp rắc rối nếu nhà đầu tư bắt đầu do dự trong việc cam kết thêm vốn. Và hệ quả sẽ lan sang các công ty trong quỹ đạo của họ, như nhà cung cấp dịch vụ điện toán CoreWeave Inc.

“Nếu bạn nghĩ đến lượng tiền, giờ đã lên tới hàng ngàn tỉ, đang dồn vào một nhóm rất nhỏ các chủ đề và cái tên, thì chỉ cần manh nha đầu tiên cho thấy chủ đề đó gặp vấn đề, dù chỉ trong ngắn hạn, hoặc đơn giản là định giá đã bị kéo căng đến mức không thể tiếp tục tăng như vậy, thì mọi người sẽ rút lui cùng lúc,” Eric Clark, nhà quản lý danh mục tại Rational Dynamic Brands Fund, nói.

Nhiều công ty khác cũng phụ thuộc vào nguồn vốn bên ngoài để theo đuổi tham vọng AI. Cổ phiếu Oracle đã tăng vọt khi công ty ghi nhận lượng đơn đặt chỗ lớn cho các dịch vụ điện toán đám mây, nhưng việc xây dựng các trung tâm dữ liệu đó đòi hỏi lượng tiền mặt khổng lồ, thứ mà công ty đã huy động bằng cách phát hành hàng chục tỉ đô la trái phiếu. Việc sử dụng nợ gây áp lực lên doanh nghiệp vì trái chủ cần được trả tiền mặt theo lịch, khác với nhà đầu tư cổ phiếu, những người chủ yếu hưởng lợi khi giá cổ phiếu tăng.

Oracle đã bị bán tháo mạnh vào thứ Năm sau khi công ty báo cáo chi tiêu vốn trong quý tài chính thứ hai cao hơn đáng kể so với dự báo và tăng trưởng doanh thu mảng đám mây thấp hơn mức ước tính trung bình của các nhà phân tích. Đến thứ Sáu, một báo cáo cho biết một số dự án trung tâm dữ liệu mà Oracle đang phát triển cho OpenAI bị trì hoãn đã khiến cổ phiếu Oracle giảm sâu hơn và gây áp lực lên các cổ phiếu khác liên quan đến hạ tầng AI. Trong khi đó, một thước đo rủi ro tín dụng của Oracle đã tăng lên mức cao nhất kể từ năm 2009.

Một người phát ngôn của Oracle cho biết trong một tuyên bố rằng công ty vẫn tự tin vào khả năng đáp ứng các nghĩa vụ và kế hoạch mở rộng trong tương lai.

“Những người theo dõi tín dụng thông minh hơn những người theo dõi cổ phiếu, hoặc ít nhất là họ đang lo đúng thứ cần lo, đó là thu hồi được tiền,” Kim Forrest, giám đốc đầu tư tại Bokeh Capital Partners, nói.

Chi tiêu của các tập đoàn công nghệ lớn

Alphabet, Microsoft, Amazon.com Inc. và Meta Platforms Inc. được dự báo sẽ chi hơn 400 tỉ đô la cho chi tiêu vốn trong 12 tháng tới, phần lớn dành cho các trung tâm dữ liệu. Dù các công ty này đang ghi nhận tăng trưởng doanh thu liên quan đến AI từ mảng điện toán đám mây và quảng cáo, con số đó vẫn còn rất xa so với chi phí mà họ đang gánh.

“Bất kỳ sự chững lại nào trong các dự báo tăng trưởng hoặc sự giảm tốc, chúng ta sẽ rơi vào tình huống mà thị trường nói rằng, được rồi, có vấn đề ở đây,” Michael O’Rourke, chiến lược gia thị trường trưởng tại Jonestrading, nói.

Tăng trưởng lợi nhuận của bảy ông lớn công nghệ, còn được gọi là Magnificent Seven, bao gồm cả Apple Inc., Nvidia và Tesla Inc., được dự báo đạt 18% vào năm 2026, mức thấp nhất trong bốn năm và chỉ nhỉnh hơn một chút so với S&P 500, theo dữ liệu do Bloomberg Intelligence tổng hợp.

Chi phí khấu hao tăng lên từ cơn sốt xây dựng trung tâm dữ liệu là một mối lo lớn. Alphabet, Microsoft và Meta cộng lại đã ghi nhận khoảng 10 tỉ đô la chi phí khấu hao trong quý cuối năm 2023. Con số này tăng lên gần 22 tỉ đô la trong quý vừa kết thúc vào tháng Chín, và được kỳ vọng sẽ vào khoảng 30 tỉ đô la vào cùng thời điểm năm tới.

Tất cả những điều này có thể gây áp lực lên hoạt động mua lại cổ phiếu và chi trả cổ tức, những kênh hoàn tiền cho cổ đông. Trong năm 2026, Meta và Microsoft được dự báo sẽ có dòng tiền tự do âm sau khi tính đến các khoản hoàn trả cho cổ đông, trong khi Alphabet được dự báo chỉ ở mức hòa vốn, theo dữ liệu của Bloomberg Intelligence.

Có lẽ mối lo lớn nhất xoay quanh toàn bộ làn sóng chi tiêu này là sự thay đổi chiến lược mà nó thể hiện. Giá trị của các tập đoàn công nghệ lớn từ lâu được xây dựng trên khả năng tạo ra tăng trưởng doanh thu nhanh với chi phí thấp, qua đó tạo ra dòng tiền tự do khổng lồ. Nhưng các kế hoạch AI của họ đã đảo ngược hoàn toàn logic đó.

“Nếu chúng ta tiếp tục đi theo con đường tăng đòn bẩy để xây dựng với hy vọng có thể kiếm tiền từ điều này, thì các hệ số định giá sẽ bị thu hẹp,” O’Rourke của Jonestrading nói. “Nếu mọi thứ không vận hành trơn tru, toàn bộ sự xoay trục này sẽ là một sai lầm nghiêm trọng.”

Hưng phấn có lý trí

Dù định giá của các tập đoàn công nghệ lớn đang ở mức cao, chúng vẫn chưa hề quá mức nếu so với các giai đoạn hưng phấn thị trường trong quá khứ. Những so sánh với bong bóng dot com thường xuyên xuất hiện, nhưng quy mô lợi nhuận từ AI không hề giống với những gì đã diễn ra trong quá trình phát triển của internet. Chẳng hạn, chỉ số Nasdaq 100, nơi tập trung nhiều cổ phiếu công nghệ, hiện được định giá ở mức 26 lần lợi nhuận dự phóng, theo dữ liệu của Bloomberg. Con số này từng vượt 80 lần ở đỉnh cao của bong bóng dot com.

Định giá trong kỷ nguyên dot com cao hơn rất nhiều so với hiện nay, một phần vì cổ phiếu đã tăng quá xa, nhưng cũng vì các công ty khi đó còn trẻ và kém sinh lời hơn, nếu như họ có lợi nhuận.

“Đây không phải là các hệ số kiểu dot com,” Tony DeSpirito, giám đốc đầu tư toàn cầu và nhà quản lý danh mục cổ phiếu cơ bản tại BlackRock, nói. “Điều đó không có nghĩa là không tồn tại những túi đầu cơ hay hưng phấn phi lý, vì thực tế là có, nhưng tôi không nghĩ sự hưng phấn đó nằm ở các cái tên AI trong nhóm Magnificent Seven.”

Palantir Technologies Inc., với mức định giá hơn 180 lần lợi nhuận ước tính, là một trong những cổ phiếu AI có định giá cao ngất. Snowflake Inc. cũng tương tự, với hệ số gần 140 lần lợi nhuận dự phóng. Nhưng Nvidia, Alphabet và Microsoft đều đang ở dưới mức 30 lần, tương đối ôn hòa nếu xét đến toàn bộ sự hưng phấn xung quanh họ.

Tất cả những điều đó đặt nhà đầu tư vào thế tiến thoái lưỡng nan. Đúng là rủi ro đang hiện rõ ngay trước mắt, ngay cả khi dòng tiền vẫn tiếp tục đổ vào cổ phiếu AI. Nhưng ở thời điểm hiện tại, phần lớn các công ty vẫn chưa được định giá ở mức gây hoảng loạn. Câu hỏi là từ đây, giao dịch AI sẽ đi theo hướng nào.

“Kiểu tư duy bầy đàn này rồi sẽ nứt vỡ,” Bhasin của Value Point nói. “Có lẽ nó sẽ không sụp đổ như năm 2000. Nhưng chúng ta sẽ chứng kiến một sự xoay vòng.”

— Với sự hỗ trợ của Ryan Vlastelica và Carmen Reinicke