FPT và CMC tiếp tục tăng lợi nhuận, nhưng cổ phiếu của cả hai đã mất hơn một phần ba giá trị từ đầu năm. Khoảng cách này đặt ra hai câu hỏi: nhà đầu tư sẵn sàng trả bao nhiêu cho lợi nhuận tương lai, và doanh nghiệp cần bao nhiêu vốn để tạo ra phần tăng trưởng tiếp theo?

Lợi nhuận tăng, thị trường trả ít hơn

Đến ngày 13.10.2026, giá cổ phiếu sau điều chỉnh của FPT giảm 34,5% so với cuối năm trước, còn CMG, mã cổ phiếu của Tập đoàn Công nghệ CMC, giảm 40,2%. VN-Index cùng thời gian giảm 3,6%. Năm 2025, hai mã đã giảm lần lượt 26,4% và 27,7%, trong khi chỉ số chung tăng 40,9%.

Kết quả kinh doanh đi theo chiều ngược lại. Lợi nhuận thuộc về cổ đông công ty mẹ FPT tăng 19,3% năm 2025 và 14,1% trong sáu tháng đầu năm 2026 trên cơ sở so sánh tương đương. Ở CMC, chỉ tiêu này tăng 18,5% trong năm tài chính kết thúc ngày 31.3.2026, còn lợi nhuận trước thuế vượt kế hoạch khoảng 11%.

Ở FPT, phần chênh nằm ở định giá. Lấy vốn hóa cuối năm chia cho lợi nhuận thuộc về cổ đông công ty mẹ đã kiểm toán, hệ số P/E giảm từ 28,6 lần năm 2024 xuống 17,4 lần năm 2025, tức khoảng 39%. Lợi nhuận tăng, nhưng thị trường trả ít hơn cho mỗi đồng lợi nhuận.

Tăng trưởng doanh thu cũng chậm lại. Doanh thu dịch vụ công nghệ thông tin (CNTT) nước ngoài của FPT năm 2025 tăng 14,3%, so với khoảng 28% mỗi năm trong hai năm trước. Lợi nhuận trước thuế khối Công nghệ đạt khoảng 89% kế hoạch, toàn tập đoàn đạt hơn 97%. Biên lợi nhuận trước thuế mảng CNTT nước ngoài vẫn giữ quanh 15,4–15,6% trong giai đoạn 2023–2025.

AI và lãi suất kéo hệ số định giá xuống

Khi công cụ AI rút ngắn thời gian lập trình, kiểm thử và bảo trì phần mềm, các hợp đồng tính phí theo nhân sự hoặc thời gian làm việc có thể chịu sức ép. Trong phân tích tháng 3.2026, ICICI Securities cảnh báo tác động này có thể đến trước khi nhu cầu dịch vụ AI mới đủ lớn để bù đắp.

Lo ngại này xuất hiện trong báo cáo định giá FPT ngày 5.6.2026 của Vietcap. Công ty chứng khoán hạ P/E mục tiêu mảng CNTT nước ngoài từ 26 xuống 17 lần, viện dẫn “lo ngại ngắn hạn về giảm phát do AI”, khi khách hàng muốn lợi ích từ năng suất được phản ánh vào giá dịch vụ. Vietcap nâng dự báo lợi nhuận FPT năm 2026 khoảng 2%, nhưng vẫn hạ giá mục tiêu 23%, chủ yếu do giảm các hệ số định giá.

SSI nêu một sức ép khác trong báo cáo ngày 11.8.2026: “Lãi suất cao hiện nay có thể kéo dài lâu hơn dự kiến.” Công ty hạ P/E mục tiêu mảng công nghệ từ 17 xuống 14 lần, trong khi dự báo tăng trưởng lợi nhuận năm 2026 gần như không đổi. Hai mô hình định giá các phạm vi khác nhau, nhưng cùng cho thấy dự báo lợi nhuận và hệ số định giá đang đi theo hai hướng.

Ở Ấn Độ, cổ phiếu CNTT thường tăng khi nhóm cổ phiếu gắn với làn sóng đầu tư AI suy yếu, theo Alan Richardson, nhà quản lý danh mục tại Samsung Asset Management. Phiên 13.10, chỉ số Nifty IT tăng 5,2%, dẫn đầu bởi HCL Technologies và Tata Consultancy Services, theo Bloomberg. Cùng phiên, FPT giảm. Ông Richardson cho rằng để kéo nhà đầu tư nước ngoài trở lại, ngành cần phục hồi bền vững cả về lợi nhuận lẫn giá cổ phiếu.

FPT có thêm hợp đồng, doanh thu cần thời gian

Sáu tháng đầu năm nay, giá trị hợp đồng ký mới của mảng CNTT nước ngoài FPT tăng 32,3%, còn doanh thu ghi nhận tăng 13,4%; riêng thị trường Nhật Bản tăng 24,4%. Tại hội thảo trực tuyến do Chứng khoán TP.HCM (HSC) tổ chức ngày 31.7.2026, phó chủ tịch FPT Nguyễn Thế Phương cho biết hợp đồng AI Factory tại Nhật Bản thường kéo dài hai đến ba năm. Toàn bộ giá trị được tính vào doanh số ký mới khi ký, còn doanh thu ghi nhận dần theo thời gian cung cấp dịch vụ.

FPT công bố hai cụm AI Factory tại Việt Nam và Nhật Bản đạt mức khai thác trên 90% và có lãi trong quý II. Theo ACBS và SSI, doanh thu AI Factory đạt khoảng 12 triệu USD trong sáu tháng đầu năm. Tuy nhiên, từ có lãi đến hoàn vốn là một quãng thời gian chưa thể xác định do FPT chưa công bố đầy đủ vốn thực chi và dòng tiền riêng của từng cụm.

CMC bước vào năm đầu tư lớn với dòng tiền thấp hơn

Những phân tích định giá FPT nói trên chưa đủ để kết luận cổ phiếu CMG của CMC chịu tác động tương tự từ AI. Câu hỏi phù hợp với CMC là khả năng chuyển lợi nhuận thành tiền. Trong năm tài chính kết thúc ngày 31.3.2026, dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh giảm khoảng 37%, từ 941,3 tỉ đồng xuống 592,7 tỉ đồng, dù lợi nhuận tăng. Các khoản phải thu tăng làm giảm dòng tiền khoảng 701 tỉ đồng.

Cùng kỳ, CMC chi 964,9 tỉ đồng mua và xây dựng tài sản dài hạn; dòng tiền kinh doanh chỉ tương đương khoảng 61% khoản chi này. Trong năm tài chính 2026, từ ngày 1.4.2026 đến 31.3.2027, kế hoạch đầu tư lên 3.440,7 tỉ đồng, gấp khoảng 5,8 lần dòng tiền kinh doanh năm trước. Danh mục gồm AI Factory, mở rộng trung tâm dữ liệu, hạ tầng mạng, cơ sở giáo dục và các tổ hợp nghiên cứu, văn phòng.

CMC đặt mục tiêu doanh thu hợp nhất tăng 19,3%, nhưng lợi nhuận trước thuế chỉ tăng 3,6%. Cùng với ghi nhận lợi nhuận, chi phí khấu hao cho tài sản mới cũng lộ diện: Trong quý đầu năm tài chính 2026, từ tháng 4 đến tháng 6, CMC nêu khấu hao mới của Tòa B tại CCS Tân Thuận và việc không còn hưởng lợi từ biến động USD như cùng kỳ là các yếu tố ảnh hưởng lợi nhuận. Doanh nghiệp kỳ vọng hiệu suất khai thác tòa nhà cải thiện về cuối năm.

AI vừa gây sức ép lên cách tính phí dịch vụ truyền thống, vừa mở ra nhu cầu mới về hạ tầng và dịch vụ. Với FPT, phép thử là tốc độ chuyển hợp đồng thành doanh thu, lợi nhuận và dòng tiền. Với CMC, đó là khả năng thu tiền và tài trợ cho kế hoạch đầu tư gấp nhiều lần dòng tiền hiện có. Lợi nhuận hiện tại vẫn tăng, nhưng phần tăng trưởng tiếp theo cần thêm thời gian để được kiểm chứng.